ロボティック・プロセス・オートメーション（RPA）プラットフォームのUiPathは、本日午前、S-1申請書を公開し、株式公開を目指す企業リストに加わりました。この申請書には、急成長を遂げ、収益性が飛躍的に向上しているソフトウェア企業の詳細が記載されています。また、直近の会計年度において、営業キャッシュフローとフリーキャッシュフローの両面で、キャッシュバーン（現金の燃焼）からキャッシュジェネレーション（現金創出）へと転換しました。
ロボティック・プロセス・オートメーション（RPA）ソフトウェアを開発する企業は、企業の人件費とミスの削減を支援します。データ入力、クレジットカード申請の処理、ケーブル敷設の予約といった反復的な作業を人間に任せる代わりに、RPAツールはソフトウェアボットを活用します。
このIPO申請書を理解する上で最も重要なフレーズは「営業レバレッジ」です。Investopediaではこれを「企業またはプロジェクトが収益の増加によって営業利益をどれだけ増加させることができるか」と定義しています。簡単に言えば、営業レバレッジとは、企業が収益の増加によってどれだけ早く収益性を高めることができるか、ということだと考えられます。
企業の営業レバレッジが大きいほど、売上高が拡大するにつれて収益性が高まります。対照的に、収益が拡大するにつれて収益性が低下する企業は、営業レバレッジが低いと言えます。
成長段階にあるアーリーステージの企業にとって、損失を出すことは罪ではありません。スタートアップ企業は資金を調達し、それを運用するため、短期的な財務実績は伝統的な視点から見るとやや不安定になることが多いからです。しかし、レイターステージの企業にとって、営業レバレッジを示すことは、将来の収益性、あるいは少なくとも将来のキャッシュフロー創出を示す優れた手段となります。
したがって、UiPath の S-1 申請書は、急速に成長しながら急速に赤字を削減している企業の興味深い図であり、また、急成長している企業が、ある時点で調整前の純利益を生み出すことを投資家に示すために何ができるかを示すものでもある。
ただし、注意すべき点もあります。UiPathは直近の会計年度において、COVID-19パンデミックの影響で、特定のコスト削減を実現し、収益性が本来よりもやや明るくなっているのです。今朝は主要な数字を確認したので、もう少し深く掘り下げて、UiPathの営業レバレッジが、提出書類をざっと見た人が想像するほど強力であるかどうかを見ていきましょう。
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次に、IPO申請書から明らかになった他の4つの点を掘り下げていきます。データで検証します！
営業レバレッジ、コスト管理、そしてCOVID-19
提出書類とこの記事を行き来する手間を省くため、2019暦年と2020暦年にほぼ対応するUiPathの会計年度の損益計算書を以下に示します。
トップダウンで見ると、UiPathが急成長していることは明らかです。直近12ヶ月間の売上総利益の伸び率は、総売上高の伸び率を上回っています。ご想像のとおり、この相乗効果により、同社の売上総利益率は2020年1月31日期の82%から翌年度には89%へと上昇しました。
率直に言って、これは非常に良い数字です。UiPathには、直近12ヶ月間で規模が倍増したサービス事業を含む多くの事業ラインがあるため、混合粗利益率が低下すると予想されるかもしれません。しかし、実際には低下しませんでした。
しかし、UiPath S-1 から実際に得られる最初のポイントは、次のセクション、つまり企業のコスト プロファイルです。
UiPathの営業レバレッジは、COVIDの影響があったとしても良好に見える
同社のすべての営業費用項目は、前年度から直近にかけて減少しました。これは印象的な結果であり、UiPathの最近の営業レバレッジの源泉を理解する上で重要な鍵となります。しかし、この減少がどのように生じたのかを理解することも同様に重要です。
営業費用の最大の減少は販売・マーケティング費用によるもので、前年度は約1億ドル減少しました。同社はこの減少について以下のように説明しています（TechCrunchによる強調）。
旅費や交際費に加え、2021年度は新型コロナウイルス感染症（COVID-19）のパンデミックの影響で展示会関連費用も減少しました。展示会関連費用は2022年度後半に再開されると見込んでいますが、時期は不確定であり、パンデミックの動向にも左右されます。当社は、人員の追加採用や営業・マーケティングプログラムへの投資を継続する中で、当面は営業・マーケティングへの投資を増やす予定です。しかしながら、長期的には、営業・マーケティング費用が総売上高に占める割合は減少していくと予想しています。
つまり、COVID-19の影響で旅行、娯楽、展示会の費用が削減されたということですね。なるほど、納得です。
しかし、UiPath社の売上高に占める営業・マーケティング費用の割合が以前の水準に戻るのではないかと懸念している投資家は、それほど心配する必要はありません。UiPath社は2020年1月31日を期末とする会計年度において、売上高の144%を営業・マーケティングに費やしました。これは直近の会計年度では62%に低下しています。この数字がさらに低下すればするほど、UiPath社がGAAPベースの純利益を生み出す余地は大きくなります。
数字の羅列に付け加えると、UiPathの直近の会計年度における売上高に占める研究開発費の割合は、前年度の39%から18%に低下し、一般管理費も同時期に53%から27%に減少しました。売上高と粗利益の急拡大と比較すると、これは魅力的な数字です。少なくとも方向性としては。
GAAP 赤字を単に改善するよりも、常に GAAP 純利益を優先する必要があります。
UiPathの収益成長が最も遅いカテゴリーはソフトウェア
さらに、UiPath は、収益の伸びを 3 つのカテゴリーに分けて示した便利な表を世界に提供しました。
注目すべきは、UiPathのソフトウェア収入（「ライセンス」）は、直近の会計年度で1億4,440万ドル増と、最も大きな成長を遂げたということです。しかし、パーセンテージで見ると、保守・サービス収入はさらに好調でした。UiPathの総収益を誤解している人がいないために、この点は指摘しておく価値があります。確かに、UiPathはソフトウェア収入が大きく成長していますが、その他の事業も非常に大きな規模を誇っています。
実際、保守・サポート収入は、2020年1月31日を期末とする会計年度の売上高の36%から、直近の会計年度では38%に増加しました。悪い？いいえ。注目に値する？はい。
UiPathは自己資金で運営
UiPathがこれまでに記録してきた輝かしい資金調達の歴史を考えると、同社は何百万ドルもの大金を山ほど燃やしている、いわば現金の山のような会社だと想像するかもしれません。実際、まさにその通りでした！ 昨年までは。
データは次のとおりです:
あまり読まれていない方のために言っておきますが、営業キャッシュフローのバーンアウトが3億5,940万ドルから2,920万ドルに改善されたのは 、驚くほど素晴らしい数字です。確かに、同社は成長を続けながら経費を削減してきたことは承知していますが、それでもこれは本当に素晴らしい業績転換です。
さらに良いことに、その他の現金コスト、すなわち資本支出などを加えると、UiPath は 2020 年 1 月 31 日を期末とする会計年度中に合計 3 億 8,040 万ドルの現金を消費しましたが、次の会計年度には 2,600 万ドルの純現金を生み出しました。
理論的には、将来のキャッシュフローの現在価値に基づいて企業を評価する投資家にとって、これは刺激的なことであるに違いありません。
UiPathは高価です
悪い意味ではないかもしれませんが、直近の会計年度を売上高6億760万ドル、時価総額約350億ドルで終えたことにより、同社の売上高倍率は57倍となりました。今後提出されるS-1/A提出書類で四半期決算が入手できれば、会計年度末のランレートを計算し、より正確な倍率を提示できるでしょう。
これにより株価は多少下落するでしょう。しかし、UiPathは投資家が将来の力強い成長を期待しているだけでなく、今後数四半期にわたって営業レバレッジを維持することでGAAPベースの純損失を拡大させず、キャッシュフローの面で失速しないことに賭けているようです。同社は最終的な非公開企業による評価額を上回る業績を目指しているため、今後の道のりは険しいものとなるでしょう。
RPAは大きなビジネスです
ある程度は承知していましたが、UiPathが発表した統計データには驚きました。その一部をご紹介します。
2020 年 1 月 31 日現在、当社の顧客数は 6,009 社で、これには Fortune 10 企業の 80%、Fortune Global 500 企業の 61% が含まれます。2021 年 1 月 31 日現在、当社の顧客数は 7,968 社で、これには Fortune 10 企業の 80%、Fortune Global 500 企業の 63% が含まれます。
確かに、どの企業もS-1書類の冒頭で自慢したがります。だからこそ、まずは数字だけを見て、 それからPRの誇大宣伝を読み返すべきです。しかし、これらの数字は実際には非常に優れた数字です。そこに企業の純定着率を加えると、話はもっと面白くなります。
その数字は次のとおりです。
当社の獲得と拡大戦略の威力は、ドルベースの純維持率がそれぞれ 2020 年 1 月 31 日時点で 153%、2021 年 1 月 31 日時点で 145% であったことからも明らかです。
強力な純維持率と大手の顧客基盤を組み合わせれば、鈍い鉛筆でも長期的な成長を追跡できるようになります。
このことから、RPA関連のスタートアップ企業やユニコーン企業は、いずれも非常に巨大な市場に参入していると推測できます。これはUiPathだけでなく、他の企業にとっても強気な兆候です。
ロボティックプロセスオートメーションを導入する前にサイバーセキュリティの課題に対処する
