公開市場の投資家は IPO に投資する際に何を求めているのでしょうか?
2012年以降に遡り、最も注目を集めたソフトウェアIPO企業50社（COVID-19のパンデミック期におけるZoomのような例外は除く）をまとめました。また、D2C（直販）、インターネット、ファストカジュアルも調査対象としましたが、これらの企業には含まれていません。ご要望に応じて、これらのデータをご提供いたします。
ここで紹介するグループは、過去10年間のテクノロジーIPOを非常によく表しています。私たちは、何がうまくいったのかを示すテーマ、トレンド、そして平均値を探し、過去に成功を収めたソフトウェア企業のプロフィールを概観しました。
そのために、私たちは実行、パフォーマンス、サイズ、スケール、マージン、40 のルール、取引サイズ (名目および %) を調査し、多くの興味深い決定的なデータを発見しました。
重要なポイント: 実行 vs. 見積もり
最も重要な発見は、企業の業績と予測、つまり「業績予想を上回る業績と引き上げのリズム」の影響でした。
弊社のデータは、株式のアウトパフォーマンスと、IPO時の企業ガイダンスに対する「パフォーマンス・ビート」の規模との間に驚くべき相関関係があることを示しています。これを示すために、企業グループを3つの明確なパフォーマンスグループに分類しました。
- グループ1: 神童
- 予測（GAAP収益、GM%、OM%）を一度も下回ったことがなく、四半期ごとに各指標で同業他社の平均を上回りました。
- グループ2: 堅実
- 予想（GAAP売上高、GM%、OM%）に対して四半期で一度も外れたことがありません。
- グループ3: 完璧ではない
- 少なくとも1つの指標、1四半期で目標を達成できなかった
下のグラフからわかるように、その影響は顕著です。グループ1は2年半の間にグループ3を約7倍（中央値382%対53%）上回りました。（中央値と平均値については赤い枠をご覧ください。）
テッククランチイベント
サンフランシスコ | 2025年10月27日～29日
注: このチャートには 3 年間のデータがない企業 (例: 2021 年の IPO) や直接上場企業は除外したため、36 社のみが含まれています。
このデータは、現在引受人の見積りの設定を検討している経営陣にとって関連性があり、IPO の価格設定や企業/株式の予想公正価値に反映されます。
生データ
このチャートには、私たちが調査した 50 件の関連ソフトウェア IPO と、4 つの非常に重要な指標 (私たちのお気に入りは Rule of 40) に基づいて、各企業の 3 年間の業績と IPO 時の予測との比較が含まれています。
注目すべき重要な点は量子です。トップラインの平均超過率は3年目で35%です！
率直に言って、非上場企業が業績予想を「下回る」ことは珍しくありません。企業は、非上場市場は業績予想の未達を許容する一方で、上場投資家は業績予想の未達を厳しく罰する（特に発行後最初の四半期は）ことをすぐに理解します（そして業績予想を上回ると報われます）。
参考までに: FY+0 は企業の IPO の前の年に対応しており、これはすべての実際の四半期結果の最終年です。FY+1 は IPO 年であり、引受会社の予測がある最初の年でもあります。FY+2 は IPO の翌年であり、四半期予測の最初の完全な年です。
上記のデータは、平均的なソフトウェア企業が、GAAP 収益に関して FY+2 の引受会社の予測を 21.6%、GM% を 2.2 ポイント、OM% を 9.6 ポイント、Rule of 40 を 25.2 ポイント上回っていることを示しています。
架空のソフトウェア会社が 2023 年 7 月に IPO を実施し、引受人が次のように見積もったとします。
- FY+2（CY24E）のGAAP売上高5億ドル、GM%70%、PF OM%-10%、40%ルール20%
このデータを使用すると、実際の CY24A の結果は次のようになると予想されます。
- 少なくとも6億800万ドル（5億ドル×1.216）、GM% 72.2%（70% + 2.2ppt）、PF OM% -0.4%（10% - 9.6ppt）、40%ルール45.2%（20% + 25.2ppt）
増分データ: サイズ、スケール、マージン
図1：（1）GAAP収益、（2）GM、（3）OM、（4）40ルールの集計データセットの名目価値。この図により、どの企業も「過去に基づいて、これらの4つの指標においてどこに位置する必要があるか」という質問に答えることができます。
図 2: IPO 時の企業の想定規模、取引規模、現金残高の規模を示す図。
図1：企業プロファイル（平均と中央値）
このチャートは、50 社のソフトウェア IPO グループ全体にわたって、名目売上高、粗利益、営業利益、40 のルールという KPI を示しています。
潜在的な IPO として現在の状況と比較するには、2023 年の IPO の 2022A に相当する FY+0 を使用できます (赤で強調表示)。
繰り返しになりますが、中央値は平均値よりも意味深い指標だと考えます。なぜなら、歴史的に見て、企業は大規模な取引を行う必要はなかったからです。企業は高い粗利益率を持ち、収益性に近づく必要がありましたが、最も重要なのは、強力な「40のルール」を持つ必要があったということです。(ただし、今日の市場では、次のIPOの波は規模が評価されると考えています。)
図2：企業と取引の規模
このグラフには、企業の平均/中央値規模、IPO の規模（名目額および割合）、そして最後に現金残高が表示されます。
中央値をもう一度見てみると、中小企業が株式を公開できる能力についての議論が強化されます。
追加のポイント
- 予測可能性が鍵となります。
- IPO を開始する前に、予測可能性の高い財務モデルを確立することが重要です。
- トップラインのビートが最も重要な指標であるようです。
- 50社のうち、IPO後の3年間で引受会社の収益予測を下回ったのはわずか3社であったが、同時期に50社のうち14社がGM%を下回り、9社がPF OM%を下回った。
- 収益性は必須ではありません。
- 50 社のうち、IPO の前年度 (FY+0) に PF OM% の利益を上げていたのはわずか 12 社でした。
- バランスの取れた成長プロファイルがより一層必要であると思われます。50 社のうち 19 社が少なくとも 40 以上のルールを満たしており、平均は非常に近い値 (収益成長 + PF OM% ベース) ですが、DOMO はマイナスの 100 以上のルールで下方に向かう顕著な外れ値となっています。
- 歴史的に、IPO を行うには規模が大きくなる必要はありませんでした。
- IPO前の年（会計年度+0）の平均的な企業は、DBX（> $1.0B）やTOST（> $0.8B）などの大きな例外値の支援を受けて、GAAP収益で$2億2,600万ドル（+ 64% YoY）を報告しました。
- 中央値はわずか1億3,600万ドル（前年比56%増）で、CYBRの6,600万ドル（前年比40%増）、HUBSの7,800万ドル（前年比50%増）、RPDの7,700万ドル（前年比28%増）など、比較的小規模な銘柄も注目に値します。
- IPOは素晴らしいブランディング体験です。
- 50 社のうち 16 社は、IPO 後の 1 年間 (会計年度 +2) に実際に収益成長が加速しましたが、これは取引によるブランド構築の好事例に支えられました。
結論
1 年前、当社の比較対象となっている 157 社のソフトウェア企業の中で、FY+2 EV/Rev が 10 倍を超える企業を見つけるのは困難でしたが、現在では 23 社あります。
回復しつつある公開市場評価と、新たな成長資産に対する非常に強い現在の需要を示しているIPO市場が相まって、公開市場への期待を持つ経営陣は、より近い将来のIPOを検討し始めており、それには十分な理由があります。
希少価値は強力です。今日の IPO は株式市場から非常に大きな注目と関心を集めており、ベンチャー キャピタルの支援を受けたテクノロジー企業との契約はまだ締結されていません。
企業が株式市場が与える評価を受け入れる意思があるなら、タイミングは熟している。
