SPACの動向は、今週も引き続き注目されています。コミュニティソーシャルネットワークのNextdoorが、ブランクチェックカンパニー（BCC）を通じて上場するというニュースが報じられています。このユニコーン企業はKhosla Ventures Acquisition Co. IIと合併し、上場と同時に資金調達も行います。
元スタートアップ企業によれば、コスラ傘下のSPACとの取引により、総額約6億8600万ドルの収益が生み出される予定で、これには複数の資本プール、ネクストドアの以前の投資家（タイガー氏を含む）、ネクストドアのCEOであるサラ・フライア氏、そしてコスラ・ベンチャーズ自身から資金提供を受ける2億7000万ドルの公開株式への私募投資（PIPE）が含まれる。
注目すべきは、クランチベースやピッチブックによればコスラ氏は同社のリストに載っている投資家ではないということだ。これは、ベンチャーキャピタル会社が設立したSPACでも親会社のポートフォリオ外で取引を探すことができることを示している。
Nextdoorの発表によると、今回の取引で同社の評価額は「プロフォーマ・エクイティ（評価額）で約43億ドル」となる。これは、PitchBookのデータによると、2019年後半に行われたシリーズH（1億7000万ドル）の資金調達で21億7000万ドルと評価された同社の直近の評価額を考えると、非常に魅力的な金額だ。これらの資金は、20億ドルのプレマネー評価額で投資された。
では、一般投資家は新たな高価格で何を購入できるのでしょうか？その答えを見つけるには、同社のSPAC投資家向け資料を見なければなりません。
NextdoorのSPAC資料には確かにいくつか気になる点があるものの、同社の財務実績を、過去の実績と将来の見通しの両面から明確に捉えているというのが、私たちの一般的な見解です。SPACのチャートをいつも嘲笑する私たちの態度は、ほとんど当てはまりません。それでは始めましょう。
NextdoorのSPACピッチ
企業の現在の価値と将来の価値についての主張をより深く理解するために、元のスライドの順序でデッキを進めていきます。
テッククランチイベント
サンフランシスコ | 2025年10月27日～29日
同社はまず、週2,700万人のアクティブユーザー（同社用語では「隣人」）を抱え、米国の世帯の約3分の1がユーザーであると主張している。つまり、Nextdoorにはスケールがあるという主張だ。
数枚後のスライドで、Nextdoorは自社のミッションを詳しく説明しています。「誰もが信頼できるコミュニティを持つ、より優しい世界を育む」。@BestOfNextdoorのようなアカウントは、このミッションステートメントを、例えばエクソンモービルが自社の中核目的として大気中の二酸化炭素削減を挙げたのと同じくらい理にかなったものにしているかもしれませんが、私たちはこれを真剣に受け止めなければなりません。同社は人々を結びつけたいのです。誰もが目にしてきたように、そこから先は人々の行動をコントロールすることはできません。しかし、Nextdoorで失礼な人がミームになっているという事実は、同社が誇示していたのと同じ規模から生じているのです。
Nextdoorのアクティブユーザー数を裏付けるのは、ユーザー維持率です。同社はこの指標を以下のように説明しています。
これらは月間アクティブユーザー数であり、冒頭で同社が挙げた週単位のアクティブユーザー数ではありません。つまり、ここでの指標はより緩いものとなっています。また、同社は「過去30日間にセッションを開始した、またはコンテンツメールを開封した」ユーザーをアクティブユーザーとしてカウントしています。この指標はどの程度保守的なものなのでしょうか？それは読者の皆様の判断にお任せします。
Nextdoorの価値に関する同社の主張は次のスライドでも続き、同社は、近隣地域でサービスを利用する人が増えるほど、ユーザーの行動も活発になると指摘しています。これは当然のことのように思われますが、同社の期待をデータで明確に表現しているのは、確かに良いことだと思います。
そして Nextdoor は、そのユーザー基盤は他のソーシャル ネットワークとは異なっており、そのユーザーは米国の主要ソーシャル ネットワーク (Facebook、Snap、Instagram) ほどアクティブではないものの、Twitter と同程度アクティブであると主張している。
なぜNextdoorをソーシャルネットワークの陰謀に仕分けする作業が必要なのでしょうか？その理由は次のとおりです。
ここでの論点は、ユーザー基盤の拡大に伴い、同社には収益化の面で大きな成長余地があるという点です。Snapchatは、同社が長期的にユーザー1人あたりの平均収益（ARPU）を高めることができることを示しており、Twitterは、ユーザー基盤の拡大が収益獲得に寄与する可能性があることを示唆しています。
Nextdoorは、先ほど述べたような利益を得るために、どのようにしてユーザーベースを拡大しようとしているのでしょうか？次のスライドにその根拠が示されています。
最初の2つの機能、つまり連絡先の同期と共有は、最低限の機能に感じられます。ガイド、動画、Q&A機能が追加されると、少し面白くなります。しかし、繰り返しますが、革新的な機能はありません。
次のスライドでは、Nextdoorは、人々が複数の地域、例えば居住地や勤務地をフォローする世界を描いています。これはエンゲージメントの向上に役立つ可能性がありますが、複数の拠点のネットワークに参加したい人がどれだけいるかは明確ではありません。
いずれにせよ、Nextdoorは「米国のより成熟した地域に匹敵するグローバル展開を達成するだけで、リーチを4.5倍に拡大できる」と見積もっています。これは興味深い点です。同社は現在4,500万世帯のユーザーを抱えており、そのうち3,700万世帯が米国内、800万世帯が海外在住だと主張しています。同社は、既にサービスを提供している海外市場と国内市場での普及率を65%まで押し上げることで、1億5,800万世帯を追加できると見積もっています。さらに同社は、「既存市場における将来の機会」によって、さらに1億900万世帯の新規参入が可能になると主張しています。
これまでのところ、Nextdoorは自社の 規模が大きく、ユーザーが定着しやすく、その一部は自社のプラットフォーム特有のユーザーであり、時間の経過とともにそれらのユーザーからより効果的に 収益を上げることができ、ユーザーベース を拡大する余地があると主張してきた。
同社が自社のプラットフォームにさらに多くのユーザーを追加できれば、より幅広いユーザー層を獲得できるかもしれないが、同社の売り文句は、現状の規模に到達するのは良い仕事であり、これまでの成果が気に入ったのであれば、今後同様の取り組みをさらに進めていくということだ。
同社のリーダーシップチームについて議論した後、金銭面について話し合います。
それは良いビジネスですか？
さあ、調べてみましょう！Nextdoorが投資家に向けて提示した収益化のハイレベルなプレゼンテーションは以下のとおりです。
より人間的な言葉で言えば、同社は、自社のサービスはユニークであること、自社のユーザーは 定着率が高いこと、自社の製品は利用すればするほど良くなること、 ユーザーからより多くの収益を得る方法が複数あること、そうした方法の中には明白なものもあり簡単に攻撃できる可能性があること、そして国際市場からの収益に関してはまだ潜在的可能性を最大限に発揮していないことを主張している。
次はチャートです。ただし、多くのSPACで見られるようなひどいチャートではありません。良いチャート、妥当なチャート、そして新鮮なチャートです。
以下がそれです:
ご覧のとおり、これはすべて履歴データであり、提示された情報は実際のものであることを意味します。
何がわかるでしょうか？Nextdoorの認証済みユーザー数は、2020年第1四半期から2021年第1四半期にかけて800万人増加し、約15%増加しました。同期間に、週間アクティブユーザー数は300万人増加し、12%増加しました。また、同期間にARPUは1ドル強増加し、前年同期比で約29%増加しました。
つまり、同社は過去 1 年間で ARPU の向上に最も成功し、認証済みユーザーの増加では 2 番目に成功し、エンゲージ ユーザーの増加では最も効果が低かったことになります。
今後の見通しは？予測は以下のとおりです。
ソフトバンクのような矢印は無視してください。代わりに、同社の予想売上高成長率の減速に注目してください。Nextdoorは売上高成長率が鈍化すると予測しており、2019年の62%から2020年には49%へと13ポイント減少した後、2021年にはわずか5ポイント、2022年には4ポイントの減少にとどまると見込んでいます。これは注目に値します。
Nextdoorは次のスライドで、第1四半期のARPUが31%増加したと報告しています。これは、2020年第4四半期のARPU成長率から加速した成長率です。これは非常に良い数字です。なぜなら、ユーザー数の増加に伴いARPUの成長が維持されれば、同社は成長予測を達成するために膨大な数のユーザーを追加する必要がないことを示唆しているからです。
そして、私が気に入っているのは、同社の過去および予測される業績に関するより真剣な内訳です。
ここにはまだ解明すべき点が山ほどある。まず、同社の2020年のARPUの伸びは少々ひどいものだった。広告市場が年間を通して大打撃を受けたことを考えると、この点はある程度軽視できるだろう。前述の通り、Nextdoorは2020年の売上高49%増を達成した。2019年の売上高8,300万ドルという大規模な実績から見て、この成長率には驚かされる。同社をあまり怒らせる必要はないだろう。
しかし、そこから先はやや厳しい状況になります。同社は、2022年までに営業費用が売上高の142%未満に下がるとは予想していません。これは非常に高い数値であり、収益性回復にはしばらく時間がかかることを示唆しています。また、 Nextdoorは純損失が今年は増加し、2022年は横ばいになると予想しています。
最後に、同社の調整後EBITDAは今年横ばい（つまり依然として-5,000万ドル）と予想されており、2022年には-4,500万ドルとわずか10%改善すると予想されています。これは、少なくとも今後6四半期にわたり、四半期あたり1,000万ドルを超える調整後損失が発生することを意味します。Nextdoorの株を購入する投資家は、すぐに利益を上げる企業ではなく、成長企業に投資することになります。
さて、これが同社の2つ目のフライホイールスライドです。これは、より詳細ではあるものの、それほど壮大ではなかった最初のフライホイールスライドを拡張した、驚くべき内容です。
まさにそこが素晴らしいところです。矢印があんなに不自然にバラバラに見えるようにしたわけではありません。会社が公開したPDFでは、このように表示されています。
いずれにせよ、ここでの要点は、右上から見ていくと、ユーザーが増加するにつれて、より優れた収益化体験（右下）を提供できるようになり、それがNextdoorの収益パートナーの維持（左下）につながり、収益の増加によってさらなる投資と「製品拡張」（左上）が可能になります。そして、こうした製品開発によって、Nextdoorはより多くのリーチとエンゲージメントを獲得し、事業を再び軌道に乗せることができるのです。
これらのスライドは、私たちが目にするあらゆるプレゼンテーションで、なぜか必須となっています。理由は定かではありません。明白なこと以外はほとんど何も書かれていませんが、投資家向けの一種の決まり文句、つまり企業が投資家と同じ考え方をしていることを示す手段なのかもしれません。
そこから先は付録やその他の詳細事項なので、ここでは詳しく説明しません。
Nextdoorは、本質的にはソーシャルネットワークであると主張しています。それはもっともです。ソーシャルネットワークは優れたビジネスであることが証明されています。
しかし、ユーザー数の伸びが緩やかなため、投資家はARPUの拡大と純ユーザー数の増加という収益成長の期待のバランスを取る必要があります。評価額43億ドルのNextdoorは、2021年第1四半期末時点で、予想収益倍率24倍、つまり週当たりアクティブユーザー1人あたり約156ドルとなっています。ご自身の投資判断で、投資を始めましょう。
