Robloxも年末のユニコーン企業上場ラッシュに加わり、11月後半から12月上旬にかけては充実した忙しい時期になりそうです。皆さんは今後数週間の休暇の予定は立てていらっしゃいませんか？
今朝は、Roblox S-1について深く掘り下げ、その収益源の性質をより深く理解する必要があります。なぜでしょうか？それは、このゲーム企業の価値について検討を始めたいからです。今年初めにゲーム事業に注力して上場した、もう一つのユニコーン企業であるUnityと比較されることもあります。
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Unityの収益倍率をRobloxに適用すべきでしょうか？それとも、収益の実態を踏まえると、より低い倍率が妥当でしょうか？
また、ロブロックスが非公開企業だった時代に最後にどれだけの資金を調達し、どのような価格で調達したかを思い出す必要があります。同社の過去の財務実績に関する知識があれば、収益額に基づいた評価額をある程度特定できるかもしれません。これにより、非公開企業だったロブロックスをベンチャーキャピタル業界がどのように評価していたかを大まかに理解するのに役立つでしょう。
数字だけの概要を知りたい場合は、Natasha と私がダイジェストをこちらに書きました。
さて、仕事を始めましょう。
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上場企業としての Roblox の価値はいくらですか?
基礎を理解するために、Robloxが前回のプライベートラウンドでどのように評価されたかを思い出してみましょう。Crunchbaseのデータによると、RobloxはシリーズGで1億5000万ドルを調達しましたが、調達前の評価額は39億ドルでした。つまり、2020年2月の資金調達イベント後、Robloxの価値は40億5000万ドルでした。
Robloxのファイルが公開される
当然のことながら、契約成立から発表までにはタイムラグがあります。そこで、時計の針を2019年第4四半期に巻き戻し、当時のRobloxの状況を見てみましょう。S-1から、2019年第4四半期の数字は以下のとおりです。
- 売上高は1億3,830万ドル、前年同期比44.2%増
- 純損失は3,960万ドル、前年同期比197.1%増
この収益を年間換算すると、ロブロックスはシリーズ G の資金調達時点で 5 億 5,330 万ドルのランレートでした。収益倍率で見ると、ロブロックスは年間ベースで売上高の 7.3 倍と評価されました。
SaaSファンなら、きっと今頃かなりショックを受けているでしょう。一体なぜソフトウェア企業のRobloxの価値がこんなに低かったのでしょうか？ では、Robloxがどのように収益を上げているのか、思い出してみましょう。
当社の収益のほぼ全ては、ユーザーへのRobuxの販売によって得られます。ユーザーはRobuxを使って、体験へのアクセス、体験の強化、アバターマーケットプレイスのアイテムを購入できます。Robuxは、1回限りの購入または月額サブスクリプションとしてご利用いただけます。収益は、有料ユーザーの推定平均生涯期間にわたって按分して計上されます。[…]
その他の収入源としては、広告、ライセンス、ロイヤルティからのわずかな収入が含まれます。
それはとてもシンプルで、役に立ちます。1
Robloxはゲーム内通貨Robuxを販売するビジネスで、ゲーム内通貨を個別販売、あるいはサブスクリプション方式で提供しています。このゲーム業界の巨人がシリーズGの時点でなぜそれほど価値がなかったのかという疑問に戻りますが、同社がサブスクリプション収入を得ていることを知ると、謎はさらに深まります。SaaSのようですね。
必ずしもそうではありません。SaaSの収益は持続性があり、時間の経過とともに拡大する傾向があります。Robloxのサブスクリプションにそのような特徴があるとは思えません。また、同社はS-1書類の中で、「当社のプラットフォームを一定期間利用する全ユーザーと比較すると、サブスクリプションを通じて定期的にRobuxを購入し、体験や仮想アイテムにお金を払っているユーザーはごくわずかです」と認めています。サブスクリプションが主力事業であることはまずありません。
このように、Robloxは多くの点で魅力的な企業ですが、SaaS企業ではありません。ゲーム企業です。そして、ゲーム企業の株価はSaaS企業よりも低い倍率となっています。なぜでしょうか？それは、ゲーム企業の収益が契約ソフトウェアの支出よりも持続性が低く、時間の経過とともに増加するのではなく減少する傾向があるためです。
ここで、最近上場したゲームに特化した企業、Unityについて考えてみましょう。同社の時価総額はいくらでしょうか？Yahoo Financeによると、過去12ヶ月間の売上高の44.37倍です。あるいは、当社独自の計算によると、直近四半期の売上高を年換算した39.6倍です。
Robloxの前回の非公開ラウンドの倍率が7.3倍だったことを考えると、Unityの倍率は全く別の山脈の頂上にあるように見えます。しかし、 UnityとRobloxの倍率の差は、収益メカニズムの違いによるものだけではありません。一部は公開市場の熱意によるものです。そのため、Robloxは前回の非公開ラウンドで達成した倍率よりも高い倍率を達成する可能性が高いと予想されます。
結局のところ、2020年の公開市場は非公開市場よりもリスク志向がさらに高まっているようです。では、10倍はどうでしょうか？なかなか良い数字ですね。同社の直近四半期の売上高を年間換算すると、売上高は9億6,880万ドルになります。10倍のバリュエーションで計算すると、ロブロックスの価値は100億ドルをわずかに下回ることになります。
Robloxが技術スタックを根本から変革した方法
このささやかな数学的マジックから、Robloxは前回の非公開評価額の維持に苦労することはないだろう、むしろそれを上回る規模で成長する可能性が高いことがわかります。その「価値」は、取引開始後に正式に決定されます。しかし、最初の価格帯が設定されれば、さらに多くのことが分かるでしょう。近日中に詳細をお伝えします。
これを書いている間に、Wish が申請したので、ここでその数字を簡単に見てみました。
Wishは月間アクティブユーザー1億人、2020年これまでの収益17億5000万ドルで上場予定
脚注:
1. Robloxの収益の算出方法について詳しく知るには、予約の取り扱い方法を理解する必要があります。RobloxはRobuxの総売上高を予約としてカウントし、それをコホートの存続期間と想定される期間にわたって収益として計上します。
ちなみに、Roblox S-1で最も興味深い指標の1つは、最近の予約がいかに強気であるかということだ。4
億5,800万ドルから12億4,000万ドルという数字は印象的で、Robloxが今後数四半期にかなりの成長を事前に売り込んでいることを示唆しているのかもしれない（同社の「有料ユーザーの平均寿命」はここ数年23か月で安定している）。
