Instacartは、IPOオタクの我々を驚愕させた。先週末、ロイター通信は、このアメリカの食料品配達・テクノロジー企業がIPOを来年まで延期する可能性があると報じた。時価総額の高いこのスタートアップは、米国で今年最も華々しいIPOとなると目されていたが、IPOの反響がどのような影響を与えるかは、少なくともあと数ヶ月は明らかにならないようだ。
Instacartの上場は、同社の歴史だけが注目に値するわけではありません。同社は巨額の資金調達を行い、パンデミック中に大きく成長し、広告やソフトウェア事業への進出も進めています。また、このIPOは、他の未上場のユニコーン企業にとっても重要な出来事となるはずでした。なぜなら、少なくとも他の同業他社に対する市場評価をある程度示すことになるからです。
残念ながら、2022年の残りの期間、ユニコーン企業の流動性に関する新たな情報は得られそうにありません。残念ではありますが、この出来事から学ぶことは確かにあります。（InstacartはIPOの時期についてはコメントを控えましたが、第3四半期の業績については興味深い情報を明らかにしました。詳細は下記をご覧ください。）
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Instacartは今月初めに409A（内部）評価額を引き下げました。つまり、少なくとも価格設定の面では、IPOに向けたハードルは低くなったと見なせるにもかかわらず、同社はIPOを延期しているということです。
2022年第2四半期までの同社の業績と最新の社内評価についてわかっていることを調べ、一体何がそんなに騒がれているのかを理解できるかどうか見てみましょう。
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2021年にベンチャー市場の評価額が若干下落したことは目新しいことではないが、私たちが繰り返し認識しているのは、スタートアップ企業の株価が実際はどれほど下落したかということだ。
この短い瞑想が公開された途端、Instacartの広報担当者から電話がかかってくるのを避けるため、これから述べる内容はすべて、今年上場を試みる大胆さを見せた同社に焦点を当てたものであることをご承知おきください。TechCrunchでは、大胆な発言を控えているわけではありませんが、ネガティブな話題を避けたいからといって、悪いニュースについて話すのを避けているわけでもありません。
なぜInstacartがIPOに挑戦したことが、私たちのスタートアップ選びの材料になったのでしょうか？Instacartは今年上場を目指しており、四半期ごとに財務実績データをより多く開示するようになり、409A法に基づく評価額の変動がメディアに繰り返しリークされました。Instacartについてある程度の知識がある私たちにとって、価格設定に関して非上場市場と上場市場の乖離を測る良い指標となるでしょう。
まず、Instacart の最近の資金調達イベントにおける評価額と、それ以降に起こった出来事は次のとおりです。
- 2020 年 7 月: 1 億ドルの資金調達ラウンドにより評価額が約 138 億ドルに。
- 2020 年 10 月: 2 億ドルの資金調達ラウンドにより、評価額が約 177 億ドルに。
- 2021 年 3 月: 2 億 6,500 万ドルの資金調達ラウンドにより、評価額が約 390 億ドルに。
- 2022 年 3 月: 409A プロセスにより、評価額が約 240 億ドルに設定されます。
- 2022 年 7 月: 409A プロセスにより、評価額が約 150 億ドルに設定されます。
- 2022 年 10 月: 409A プロセスにより約 130 億ドルに設定。
株価は上昇し、そして再び下落しました。注目すべきは、インスタカートの時価総額が（ある指標によれば）パンデミック初期と比べてわずかに下落していることです。COVID-19による大幅な売上増で創出された価値は、少なくとも一時的には消え去ってしまいました。投資家の予測が2020年7月と2022年10月のどちらが正しかったかは、皆さんの判断にお任せします。
上記のどれがInstacartのIPOとどう関係があるのでしょうか？今年の掲載物件数の少なさを考えると、GGVの投資家ジェフ・リチャーズ氏の次のツイートが頭に浮かびます。
金曜日にトップのIPOバンカーと会いました。「今、IPOの需要はどれくらいあるんですか？」「ゼロです。」 「もし企業が評価額の期待値を公開株価に合わせて調整したらどうなりますか？」「ええ、もちろんです。需要は莫大になりますよ。」🤔
— ジェフ・リチャーズ（@jrichlive）2022年9月18日
Instacartの評価額が下降傾向にあることと、価格設定の不一致によりIPOが今年は行われないという事実を合わせると、Instacartの株式公開が保留されている理由について、次のような考えが浮かび上がってくる。現在株式市場が同社に支払うであろう価格は、同社がIPOで追求したいと思っていた価格ではないのだ。
これは推測ですが、あまり的外れではないと思います。もし私の評価額が3分の2も引き下げられ、株式市場がさらなる値下げを求めていたとしたら、私も投資家たちに嵐に凧揚げでもしろと言うでしょう。
私たちの仮説を前提とすれば、この時点での疑問は単純です。Instacart と株式市場のどちらがより正しいのでしょうか?
Instacartの2022年第3四半期の売上高は公表されていませんが、同社は声明の中で「売上高は前年同期比で40%以上増加し、純利益と調整後EBITDAは第2四半期から2倍以上増加した」と述べています。Instacartの売上高は、第1四半期に10%、第2四半期に39%増加しており、いずれも前年同期比で増加しています。そして、第2四半期の売上高は6億2,100万ドルに達しました。
Instacart がさらにもう 1 四半期、わずかではあっても収益の加速を伸ばすことができたのは、同社にとって確かなニュースであり、私たちの予想を上回るものでした。
2022年第2四半期の売上高を用いると、ランレート売上高は約25億ドルとなり、インスタカートの時価総額は130億ドルで、売上高倍率は5倍強となります。これは割安に思えるかもしれませんが、テクノロジー企業の時価総額は大幅に下落していることを思い出してください。アルティメーターの投資家、ジャミン・ボール氏は先週末に次のように述べています。
今週の Clouded Judgement: クラウド ソフトウェアは安価ですか?
– ソフトウェアの中央値倍率: 5.0 倍
– 高成長ソフトウェアの中央値: 10.4 倍
– 中成長ソフトウェアの中央値: 5.1 倍
– 低成長ソフトウェアの中央値: 2.8 倍
– 10 年間: 4.2%https://t.co/hCQIOe1Zl7— ジャミン・ボール（@jaminball）2022年10月21日
言い換えれば、今日の5倍という倍率は、テクノロジーに強い食料品配達会社ではなく、中成長期のSaaS企業であれば得られるものです。Instacartは純粋なソフトウェア企業よりも割安で取引されると予想されることを考えると（批判しているわけではなく、10コーン企業の粗利益率がどの程度になるかを予測しているだけです）、テクノロジー株が多少回復するまでIPOを待つのは理にかなっています。
そうでなければね。でも、昨年テクノロジー企業の評価額はこれ以上上がらないと思われ、結局上がらなかったように、今年は逆の展開になる可能性もあるよね？そうでしょ？
アレックス・ウィルヘルムは、TechCrunchのシニアレポーターとして、市場、ベンチャーキャピタル、スタートアップなどを取材していました。また、TechCrunchのウェビー賞受賞ポッドキャスト「Equity」の創設ホストでもあります。
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