インシュアテックのユニコーン企業RootのIPOを受けて、保険テクノロジーのスタートアップ業界における今年の大型取引は終了したと言っても過言ではないだろう。
結局のところ、2020年は保険テック市場が多額の資金調達を行い、賃貸保険のスタートアップであるLemonadeが株式を公開し、Root自体も自動車保険事業を背景にさらに最近ではデビューし、Hippoが住宅所有者向け会社の構築を継続できるようにするための大規模な資金調達など、幅広い分野にとって大きな年だった。
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しかし昨日は、さらに多くのニュースがもたらされた。自動車保険市場で競合するスタートアップ企業であるメトロマイルが、ブランクチェックカンパニー（SPAC）を通じて株式を公開し、ヒッポが巨額の非価格資金調達ラウンドを行ったのだ。
それでは、メトロマイルがなぜ株式市場に上場しているのか、そしてヒッポがなぜさらなる資金調達を決意したのかについて考えてみましょう。ヒント：これらの理由は関連しています。
成長を渇望する市場
レモネードのIPOは、インシュアテック分野における重要な一翼を担うネオインシュアランス・スタートアップにとって、重要な転換点となりました。このレンタル保険プロバイダーのIPOは、洗練された消費者ブランド、改善する経済性、テクノロジーの活用、そして巨額の損失を抱える急成長中の保険会社といった、同種の企業のエグジット評価の方向性を決定づける役割を果たしました。
ルーツ、メトロマイルズ、そしてヒッポスにとって、それは重要な瞬間でした。
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そのため、LemonadeがIPOレンジを引き上げた際、上場後に株価が急上昇したことは、同社の非上場企業にとって好ましい前兆でした。賃貸保険と自動車保険、あるいは住宅所有者保険が同じものだというわけではありません。全く同じではありません。しかし、LemonadeのIPOは、非上場投資家がスタートアップ企業に投資したのが正しかったことを証明しました。なぜなら、IPO規模に達したスタートアップ企業は、一般投資家が求めるものを持っていたからです。
つまり、成長です。
Lemonadeの後、Rootもそれに続きました。そしてLemonadeと同様に、RootもIPO価格設定で好調な滑り出しを見せ、予想レンジを2ドル上回る価格で株式を売却し、上場に関連するすべての取引を集計すると、10億ドルを超える資金を調達しました。
しかし、それ以降、ルートは混乱に陥っています。株価は昨日の終値時点で27ドルから16.73ドルに下落しています。対照的に、レモネードは29ドルで、昨日の取引終了時点で1株当たり68.99ドルでした。つまり、玉石混交と言えるでしょう。
なぜこの差が生じたのでしょうか？ルートは、再保険方法の変更により、2020年第3四半期のGAAPベースの収益が2019年第3四半期と比較して減少すると予想しています。しかしながら、同社の保険指標は成長を示しており、「直接引受保険料は前年同期比で34%～41%の増加」、また「直接経過保険料は前年同期比で50%～58%の増加」が見込まれています。
対照的に、レモネードは、2020年第3四半期の保有保険料が2019年の同時期と比較して99％増加し、総収入保険料が同時期に104％増加したと報告したばかりです。
基盤となる事業が半分ではなく100%程度成長している状況であれば、短期的なGAAPベースの収益変動を多少受け入れるのは容易です。（確かに、ここでは若干異なる指標を比較していますが、方向性について話している以上、細かいことは気にしないことにしましょう。）
ルートのIPO価格設定から学ぶ3つの教訓
カバ
さて、Hippoの話に移りましょう。Hippoが今年初めに資金調達を行った際、株式売却に成功した価格は、Lemonadeが上場型新保険スタートアップとして実現可能な倍率と比較して低かったものの、Hippoは勇敢にもこの状況に立ち向かい、15億ドルの評価額と1億5000万ドルの新規資金を得て、事業を再開しました。
そして昨日、Hippoは三井住友海上火災保険から3億5000万ドルの追加調達を発表した。同社は今年7月の資金調達ラウンドにも出資していた。同社はリリースの中で、この資金は2021年までにほぼ全米の国民をカバーという目標を掲げ、成長（「Hippoの製品展開を他の州でも支援する」）と「傘下の保険会社および再保険会社への追加資本」に充当されると述べている。
これらの情報から私が読み取るのは、Hippoはより速い成長が可能になり（良いこと）、自社の保険部門への資本が増加することで、経済性の向上にも継続的に取り組むことができる（良いこと）ということです。取引所はHippoにこの取引について問い合わせ、転換社債による資金調達の理由（「現段階での転換社債は、事業のあらゆる面で成長を維持しながら、より迅速な行動を可能にします」）、社債の構造（「割引が組み込まれた転換社債です」）、そして成長指標について質問しました。Hippoは、シリーズEの後に保険会社の買収を完了したという以外、有益な回答を一切しませんでした。
おそらく、そうすることは資本集約的ではないでしょう。
いずれにせよ、Hippoがこれらすべてを実現できたのは、その成長がRootの成長というよりLemonadeの成長に近いからだ。7月の前回の資金調達ラウンドに関する記事から引用する。
ヒッポはまた、過去12か月間の総収入保険料（一定の控除前の保険商品販売額）が2億7000万ドルとなり、前年比140％増となったと発表した。
これは、これらの新保険会社は、幸運にも負債利回りがゼロで、資本が安価で、デジタル変革とモバイル革命が時間とともに新しいビジネス分野へと展開し続けている世界において、投資家が渇望している成長プロファイルにぴったり当てはまるという、私たちのまとめのテーゼと一致しています。
メトロマイル
メトロマイルの成長について、何が言えるだろうか？残念ながら、間近に迫ったSPAC投資家へのプレゼンの真髄はまだ明らかになっていないが、同社は我々の目玉となるいくつかの情報を提供してくれた。
- 「2015年から2019年までの平均年間保険料成長率は76%」というのは、最近の成長についてはほとんど何も語っていないが、ここで投資家に売り込んでいるのは、同社には複利成長の歴史があるということだ。
- 「2021年末までに21州に展開、2022年末までに49州に展開」という、成長をアピールする事実が続いている。
- 「2024年にはエンタープライズソフトウェアの売上高が4,800万ドルに達すると予想されています。」これはある意味お世辞ですが、どの企業もソフトウェア企業になりたいと願っているので、仕方ないのかもしれません。
SPACはメトロマイルに約2億9400万ドルを投資し、「プロフォーマ時価総額」は約13億ドルとなる予定です。これは確かに魅力的ですが、同社の新たな評価額よりも、成長率の方が重要になる可能性が高いでしょう。
SPAC主導のIPOでメトロマイルが保証する現金は魅力的です。特に、競合他社のルートが従来型のIPOで多額の資金を調達したことを考えるとなおさらです。取引が成立すれば、メトロマイルは競争力を発揮できるでしょう。しかし、上記の状況が正しい方向に向かっているとしても、メトロマイルと私たちのより大きな理論を完全に結びつけるには、より最近の数字が必要になります。
だから何？
まとめると、Lemonadeのバリュエーションは、その急速な拡大に大きく依存しているように見える。Rootの株式市場での苦戦は、成長率の鈍化に起因している可能性があり、そのため、まだ発展途上にある同社の経済状況は短期的には魅力を失っている。Hippoの最近の資金調達は、同社自身の最近の成長率を考えると、驚くべきものではない。MetromileのSPAC主導のデビューはやや不透明だが、新たな成長戦略として売り込まれているようだ。
つまり、経済的に成熟していないこれらの企業群が資本増強と株式に対する一般の需要という点で前進を遂げているのは、資本市場全体の成長への渇望の高まりによると言えるでしょう。あるいは、より簡潔に言えば、企業が大きな成長を示すことができれば、今日ではリスク許容度が高いということです。2015年のユニコーン倫理は、少なくともインシュアテックにおいては、非上場市場から上場市場へと移行しました。
なぜ私たちが関心を持つのか？それは、金利が長期間上昇しない見込みであるため、資本コストが安く、成長への需要が高いからです。つまり、上空で働いているのと同じ風が吹き続けるはずです。おそらく、大規模な民間投資はまだ終わっていないでしょう。そして、MetromileやHippoのような企業に対する一般の需要は、インシュアテックのスタートアップ業界をもう1年熱く保つでしょう。
