投資家は、長い実験期間を経て、消費者向けフィンテック取引事業は SaaS 企業ではないと判断しました。つまり、こうしたフィンテックの収益は、サービスとしてのソフトウェア企業の主力製品である年間経常収益 (ARR) と同様に評価すべきではないということです。
この点は重要です。なぜなら、近年、多くの消費者向けフィンテックスタートアップが、あたかもSaaS企業であるかのように資金調達、支出、そして評価されてきたからです。これはもしかしたら誤りだったのかもしれません。
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消費者向けフィンテックの収益はSaaSの売上高のようには評価されないだろうという事実は、今週、株式市場での価値が暴落したことを受けてロビンフッドが決算発表前に人員削減を発表し、コインベースが過去最低値かそれに近い水準で取引されていることで明らかになった。米国の仮想通貨取引プラットフォームは、かなり堅調な収益性にもかかわらず、今日の時点で最高値から65%以上を失っている。
両社ともかつては現在の価値の何倍もの価値がある企業であり、上場前にはそれぞれ現在の株価よりも高い価格で取引されていました。それで何が起こったのでしょうか？控えめに言えば楽観主義。控えめに言えば、少しばかりの貪欲さです。さあ、そのことについてお話しましょう。
取引収入は良いが、それほど大きくない
Robinhoodはビジネスとして素晴らしいアイデアです。注文フロー決済（PFOF）のおかげで、Robinhoodは消費者にゼロコストの取引を提供しながら、大きな収益を生み出すことができることに気づきました。これはビデオゲームのエクスプロイトを見つけるようなものですが、ゲームは株式市場であり、エクスプロイトは消費者の注文フローの販売が合法かつ容認できる、おそらく一時的な設定でした。
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コロナ禍における貯蓄と投資のブームが本格化するにつれ、ロビンフッドはユーザー基盤と取引量、そしてそれに伴う取引収益が急増しました。このユニコーン企業は、ミームストックサイクル中にテクノロジーや口座、あるいはその両方が打撃を受け、苦境に陥りましたが、概ねIPOまで成長を続け、早期に調整後利益を計上しました。
コインベースは、COVID-19の流行期に暗号資産の世界的な需要の急増という追い風を受け、大きな利益を上げました。取引手数料がまだ発生しない市場のおかげで、個人投資家や機関投資家がデジタル資産の売買に熱中し、コインベースは大儲けしました。
投資家たちは、非上場企業だった両社に注目し、消費者需要の高まり、ユーザー当たりの安定した収益、そして高いマージンに注目しました。ソフトウェア企業は、高い粗利益率と、ユーザーが活発に取引を行うという点から、本質的に魅力的なビジネスです。そのため、両社の創業者と投資家は、SaaS企業のように両社を評価することに満足していたのではないかと私は考えています。SaaS企業では、収益は縮小傾向にあり、顧客が継続的に利用していくにつれて、時間の経過とともに拡大していく傾向があります。
CoinbaseとRobinhoodが売上高を伸ばしていた当時は、その評価額に異論を唱えることは難しかった。しかし、市場環境が変化し、Robinhoodは前年同期比で業績が縮小すると予想するようになった。そして、Coinbaseの2021年第1四半期決算と2022年第1四半期予想（Yahoo Finance経由）を読む限り、この仮想通貨取引所もまもなく前年同期比でマイナス成長を報告する可能性がある。
成長ストーリーが縮小または削除されると、これらの企業の実態が明らかになった。つまり、成長がマクロ経済要因に依存し、大規模および小規模の多数の競合企業との競争が激化している金融商品である。
Coinbaseは現在約330億ドルの価値があり、依然として非常に価値のある企業です。しかし、非上場企業として投資していた人は、最終的に過去1年間の売上高の3.69倍の価値になると予想していたでしょうか？Yahoo! Financeのデータによると、現在の株価はまさにその水準です（YChartsでは3.85倍）。同じくYahoo! Financeのデータによると、Robinhoodの株価は過去1年間の売上高の2.78倍（YChartsでは4.2倍）です。確かにひどい数字ですが、マイナス成長は投資家にとって魅力的ではありません。
両社の株価再調整で損をするのは誰でしょうか？IPOのスケジュールがやや順調だったことを考えると、おそらく株式公開市場の投資家でしょう。
コンシューマー向けフィンテック取引の収益は、SaaSの収益とは全く異なるものです。SaaSと同じような持続性（継続性）がなく、アカウント単位で時間の経過とともに拡大する傾向（純維持率）もありません。これらの要素に加え、多くのデジタルサービス販売がもたらす高い粗利益率こそが、SaaSの収益を非常に価値あるものにしているのです。事実上、SaaSは決して縮小することはありません。しかし、コンシューマー向けフィンテック取引の収益は縮小する可能性があります。
過去2年間は貪欲の時代でした。あらゆる投資家が、株式購入者が望むような形で物事を評価し、実際の価値を見失っていました。熱狂の時代が過ぎ去った今、こうした誤りはより顕著になっています。多くのものがSaaSとみなされることを望んでいますが、実際にSaaSとみなされるものはほとんどありません。他にも同様の例が出てくるでしょう。
明日はRobinhoodの収益が発表され、その直後にCoinbaseの収益が発表されます。
アレックス・ウィルヘルムは、TechCrunchのシニアレポーターとして、市場、ベンチャーキャピタル、スタートアップなどを取材していました。また、TechCrunchのウェビー賞受賞ポッドキャスト「Equity」の創設ホストでもあります。
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