現代ソフトウェア株の価値は、またしても 52 週間の最低値を記録しました。
かつてはクラウド企業の価値に対する市場の熱狂的な熱狂を示す重要な指標であったベッセマー・クラウド・インデックスは、ここ数ヶ月でその逆のバロメーターとなっている。目まぐるしい上昇の後、上場ソフトウェア企業のバスケットは2021年5月以降の上昇分をすべて失い、2021年後半に過去最高値を付けて以来、50%の価値を失う寸前だ。
これは、指数構成企業がパンデミック中に好調な成長を記録し、経済危機の時期であってもテクノロジー企業は他の業界のように足場を崩さないという確固たる証拠となっているにもかかわらずです。しかし、パンデミックの終息に伴い他のセクターが活況を呈するにつれ、こうした反脆弱性の魅力は薄れつつあります。
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ある投資家からの新たなデータは、ソフトウェア収益の再評価の結果を明確に示しています。それは、シンプルな疑問に集約されます。「収益倍率が1桁の場合、あなたのスタートアップの価値はいくらになるでしょうか？」ここ数年でソフトウェアを開発してきたスタートアップにとって、この質問は不必要に厳しいように聞こえるかもしれません。しかし、そうではありません。
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この質問は、すべてのスタートアップに当てはまるわけではありません。最初の4桁、5桁、6桁の収益を積み上げることに精を出すシードステージのスタートアップは、収益という観点ではあまり評価されないため、この議論ではやや脇役的な存在と言えるでしょう。しかし、シリーズA以降のスタートアップにおいては、現実は変わっていません。むしろ、変化したのです。
昨年、スタートアップの売上高倍率が40倍、50倍、さらには100倍という話は珍しくありませんでした。The Exchangeは、シリーズAの資金調達が6桁台前半の売上高で完了し、バリュエーションがあまりにも高く設定されているため、問題のスタートアップは実質的に次世代のSlack、あるいはTwilioのような価格設定になっていると、多くの投資家から聞きました。
スタートアップ企業は、経常収益の 100 倍ではなく、たとえば 8 倍の価値しかない場合、どうするのでしょ うか。
プレミアム圧縮
評価額の拡大を目指すソフトウェアスタートアップにとって、市場からはさらに悪いニュースがある。成長プレミアムが縮小しているのだ。
昨年、スタートアップ企業は成長率の加速に伴い、収益倍率の上昇が期待できました。投資家は指数関数的に成長する将来の価値を現在の株価に織り込んでいたため、成長率の加速には一種の複利的なバリュエーション効果がありました。しかし、もちろん、これは持続可能ではありませんでした。ソフトウェア収益全体の価値が減少するにつれ、パンデミック期に最も急速な成長を遂げたソフトウェア企業は、現在最も成長が圧縮されており、その収益倍率は、COVID-19の影響が小さかったスタートアップ企業とほぼ同等になっています。
つまり、2021年に急成長を遂げたことで大幅な評価プレミアムを獲得したスタートアップ企業は、新たな市場の現実に最も困惑する可能性がある一方で、企業の成長によって同様のプレミアムを獲得するのに苦労したスタートアップ企業は、それほど混乱することはないだろう。
これは、10年後の企業価値について議論することに満足している長期的視点を持つ人々にとっては、それほど大きな意味を持たないだろう。しかし、より短期的な視点、例えば、現在稼働中のスタートアップ企業が次の資金調達ラウンドを実施するか、あるいはエグジットするまでの期間に焦点を当てる私たちにとって、特に急成長中のソフトウェア企業におけるソフトウェア収益の急激なデフレは、対処しなければならない問題である。
悪いニュース
AltimeterのThe Exchangeの友人であるJamin Ball氏は先週、ソフトウェア収益の価値（実際にはスタートアップの主要な成果物）の全体的な低下が、最も高い評価を受けている企業に最も大きな打撃を与えていることを示す新しいデータを発表しました。
2021年初頭、急成長中のスタートアップは、非公開ラウンドの価格設定において、売上高倍率40倍の公開済み競合企業を基準とし、自社の価値を裏付けるデータを得ることができました。しかし今、同じ競合企業が1桁台の倍率で推移しています。中成長期のスタートアップでは、約1年前は売上高倍率20倍以上だった競合企業が、現在は1桁台にまで下落しています。
では、来年の収益が8倍、9倍、10倍になったら、あなたのスタートアップの価値はいくらになるでしょうか？これは興味深い質問であり、私たちが考えることができる質問です。
Crunchbaseについてお話しましょう。私は数年間そこで働いており、今でも株を保有しているので、この会社についてよく知っています。ただし、この例は説明のためのものであり、利益相反の問題について触れていることにご留意ください。私たちが本当に関心を持っていることについて議論するのであれば、「これは現実にどうなっているのか？」と問う方が公平に思えます。
Crunchbaseについてですが、2021年末までにARRが3,800万ドルに達すると予想されています。仮にそうなったと仮定してみましょう。PitchBookのデータによると、同社の最終ラウンドはシリーズCで3,000万ドルを調達し、ポストマネー評価額は1億5,000万ドルでした。それから約2年半が経ちました。Crunchbaseの現在の成長率は分かりませんが、上のグラフの中央値で評価額がいくらだったか、試算してみましょう。
- Crunchbaseの2021年1月中間成長倍率（約20倍）における年末価値：7億6000万ドル
- Crunchbaseの2022年3月中間成長倍率（約8.7倍）における年末価値：3億3100万ドル
Crunchbaseは、シリーズCの資金調達額の4倍以上のリターンから、実質的に1年の間にほぼ2倍のリターンへと転落しました。状況は大きく変化しており、これはシリーズC段階のスタートアップ、さらにはシリーズB段階の企業、そして時にはシリーズA段階の弟分にも影響を与えています。
成長が速く、初期段階にあるスタートアップの場合、ダメージはさらに深刻になる可能性があります。2021年初頭にARR100万ドルの40倍で資金調達を行った場合、おそらく短期間でさらなる資金調達方法を模索しているところでしょう。例えば、昨年ARRが3倍になったとします。つまり、2022年にはARRが300万ドルになります。上のグラフから導き出した12倍の倍率で計算すると、企業価値は約3,600万ドルになります。つまり、1年で収益が3倍になったにもかかわらず、企業価値は後退していることになります。
もちろん、これは一般論であり、スタートアップはそれぞれ独自の特徴を持っています。しかし、スタートアップの株価が一桁の倍率でどの程度の価値があるのかという問題は、今年の支出計画を立てる際に誰もが考慮すべき点だと思います。どちらが良いでしょうか？わずかに速い成長か、それともより多くの現金を保全するか？長年前者が優勢でしたが、市場は今日、後者を示唆しています。
今年は観察者にとっては興味深い年となるだろうが、スタートアップの創業者にとっては悩ましい年となるかもしれない。
