今日、投資家から10億ドル以上の評価を受けている非公開企業は1,000社以上あります。実際、1日に約1.5社のユニコーン企業が誕生しています。しかし、これは常にそうだったわけではなく、また、私たちはそれが意図されていたわけでもなかったと考えています。
10年前に「ユニコーン」という言葉が初めて使われた当時、それは当時10億ドル以上の評価額を持つ14社の非上場スタートアップ企業を誇らしげに称えるものでした。そして、年間で新たに加わるユニコーン企業はわずか4社でした。当時、ユニコーンは並外れた功績であり、顧客、パートナー、従業員、そしてメディアに対し、この企業は存続する可能性が高いため、真剣に受け止められるべきだというシグナルを送る、真の成功の象徴でした。
リストには、Palantir、Pinterest、Uber、Square、Airbnbといった企業が含まれていました。いずれも、私たちの生活や仕事に積極的な影響を与え続けています。しかし、最初のユニコーンリストでさえ、Fab.comのように、時の試練に耐えられなかった企業もいくつかありました。
時は流れ、現在ではユニコーン企業の急増は制御不能なまでに深刻化しています。13年間にわたる強気相場によってソフトウェア企業のIPOとM&Aの成果がかつてないほど高まり、ベンチャーエコシステムには潤沢な資金が流入したことで、非上場ソフトウェア企業の評価倍率は急上昇しました。
投資家が30倍、40倍、50倍以上のマルチプルで成果を引き受ける方法を合理化するにつれ、かつては稀だった10億ドル規模の評価額は当たり前のものとなり、取るに足らないものとなりました。ベッセマーの2021年版クラウド100ベンチマークレポートで指摘したように、トップクラウド企業の平均参入マルチプルは、2016年の年間経常収益（ARR）の9倍から2021年には34倍に上昇しました。こうした動向が、ユニコーン企業の規模に関する誤解につながっています。
ユニコーンは幻想であり、現実よりもはるかに大きく見えることがよくあります。ARR倍率が34倍の場合、ユニコーン企業になるために必要なARRはわずか2,900万ドルです。ARRが2,900万ドルで100%成長している企業の場合、ARR倍率が34倍であれば、現在の売上高倍率（中間期の計上を含むGAAP売上高2,200万ドル）の45倍に相当します。
ベンチャー投資家は、プライベートクラウド企業の急速な成長率を反映するARRを、その業績評価に正しく活用しています。しかし、ARR指標は年間契約額を年換算し、年間顧客維持率を企業に計上することで、収益を過大評価する傾向があります。
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ARR 2,900万ドルの達成は素晴らしい成果ですが、BVP Nasdaq Emerging Cloud Index全体を見ると、IPO時の直近12ヶ月間のGAAPベースの平均収益は驚異の1億7,000万ドルでした。つまり、多くのトップクラウドユニコーンにとって、平均的なIPO規模に到達するには、収益をさらに7倍に増やすという困難な課題が依然として残されているということです。
ここ数年、投資家やスタートアップ企業は、クラウド関連資金の公開市場における倍率を理由に、こうした動きを正当化してきました。この倍率が9倍から34倍に上昇したことは、2021年の非公開市場が、大手クラウド企業の収益1ドルの価値を2016年よりも4倍高く評価していることを示唆しており、公開市場も概ねそれに追随しています。
しかし、資金は本当にそれほど価値が高まっているのでしょうか？最近の市場調整は、そうではないことを示唆しています。パブリッククラウドの平均マルチプルは、2013年の11倍（中央値は7倍から10倍）から2022年累計で13倍にしか上昇していません。つまり、クラウド資金は高い成長の持続性と予測可能性に牽引され、以前よりも価値が高まっているものの、年間経常利益（ARR）2,900万ドルのユニコーン企業を生み出す可能性のあるプライベート市場参入価格の上昇を正当化するほどの価値はありません。
この市場の調整（そして馬の比喩に倣えば）により、一部のユニコーンは夕焼けの中へと歩み去り、他のユニコーンは屠殺のために売られることになるだろう。かつては起業家も投資家も「ユニコーンの地位」を成功の証として獲得しようと躍起になっていたが、最近のニュースが裏付けているように、もはやそれは市場におけるリーダーシップ、質の高い指標、あるいは永続的な持続性を示す指標ではなくなった。今日のユニコーンについて自信を持って結論づけられる唯一のことは、過去10年間で最もバブルが高まった時期に資金調達を成功させた能力だ。
ユニコーンに代わる、より高額な評価額のマイルストーンを見つけたいという誘惑はありますが、現在の状況では、そう簡単には操作できないビジネス指標への回帰が求められています。現実には、スタートアップにユニコーンの地位を与えるには、10億ドルの評価額を持つ熱心な投資家がたった一人いれば十分です。
創業者、CEO、企業幹部、従業員、そしてもちろんVCも、ビジネスのファンダメンタルズに根ざし、その場の熱狂的な市場心理とは無縁のマイルストーンを設定する必要があります。企業に完全に帰属し、事業の掌握力を反映するマイルストーンが必要です。最も理にかなったマイルストーンはARR1億ドルであり、私たちベッセマーはこれを「ケンタウロス」と名付けています。
なぜケンタウロスになることがクラウド創業者にとって目指すべき正しいマイルストーンなのでしょうか？ARRが1億ドルに到達すれば、スタートアップは紛れもない成功と言えるでしょう。しかし、強力な製品市場適合性、スケーラブルな営業・マーケティング組織、そして企業が将来を見据えた次のステップを計画できるほどの十分な顧客基盤がなければ、ARR1億ドルのビジネスを構築することは不可能です。
潤沢なベンチャー資金は、潜在顧客への製品マーケティングに成功すれば、スタートアップをケンタウロスの地位へと押し上げる可能性を秘めています。中には、非有機的な成長によってそこに到達するスタートアップもありますが、それは常に一部のエリート集団に限られます。最近話題となっているユニコーン企業とは異なり、倒産したケンタウロスはまだ見つかっていません。
世界には約150社のプライベートクラウド企業「ケンタウロス」が存在すると推定されており、こうした事業は実に稀有です。しかし、この新たな存在を「ケンタウロス」と名付けることで、起業家や投資家が目指すべき目標はARR1億ドルであることも示唆しています。
ケンタウロスの発見と構築
起業家は、ほぼあらゆるクラウド分野においてケンタウロスのような存在を築くことができます。営業、マーケティング、カスタマーエクスペリエンスソフトウェア（例：Podium、Gong）、フィンテック（例：Stripe、Plaid）、セキュリティ（例：Tanium、Snyk）といった分野でケンタウロスのような存在が見つかっており、どの分野も全体の20%以上を占めることはありません。
ケンタウロスは、3つの異なる資金調達・成長戦略のいずれかから生まれることもあります。伝統的なベンチャーファンディング（例：Figma、Pendo）、ブートストラッピング（例：Zapier、Cloudinary）、そして非有機的な成長（例：Hopin）です。しかし、多くのケンタウロスの成長ストーリーに共通するテーマは、多くの場合、「第2幕」となる製品、セグメント、または地域を開発する必要があるということです。
例えば、ServiceTitanの場合、コア事業である垂直統合型ソフトウェア製品に決済機能を統合し、コア事業をHVAC、配管・電気から屋根工事へと拡大しました。事業拡大の手段は様々ですが、これらの企業は概してTAM（顧客獲得市場）を拡大し、成熟期においても顧客獲得とACV（顧客契約価値）の堅調な成長を維持しています。
ケンタウロスの地位に到達することは、永続的なビジネスであることを示すのに十分ですが、出口速度に到達するには十分ではありません。ケンタウロスは、他のビジネス指標でも差別化を図る必要があります。BVP Nasdaq Emerging Cloud Indexに採用されている企業は、IPO時点で平均65%の成長率を示していました。これは、パブリッククラウドの成長率の持続性に関するヒューリスティックを80%と仮定した場合、IPO前年には81%の成長率があったことを意味します。
セントーラー企業は、ZoomやSmartsheetといった企業に倣い、このエグジット速度を達成できるほどの急速な成長を目指すべきです。これらの企業も、高い純保有率（120%以上）、粗利益率（70%以上）、そして収益性への道筋といった恩恵を受けています。成長率の低いセントーラー企業の多くは、最終的にプライベートエクイティのターゲットとなることがよくあります。エグジットの種類に関わらず、彼らは生き残ります。
ベンチャー エコシステムをこの新しい成功の尺度とどのように整合させるのでしょうか。
創業者と経営陣の皆さんへ：資金調達のマイルストーンと事業のマイルストーンを混同するのはやめましょう。10億ドルの評価額は素晴らしい成果ですが、必ずしも事業の健全性や将来性を反映しているわけではありません。事業目標は、市場開拓、製品イノベーション、そして採用の意思決定を推進し、出口戦略を達成できる事業を構築することです。「ユニコーン」ではなく「ケンタウロス」の創業者を目指すべきです。
従業員の皆様へ：スタートアップ企業のオファーを評価する際、直近の資金調達マイルストーンだけで、リスクが低くリターンが高い機会だと判断しないでください。収益の牽引力、モメンタム、そして潜在的可能性こそが、株式の成長性を判断する最良の方法です。バブル経済においては、10億ドル以上の評価額は、409A法に基づく価格設定が既に高い水準に連動しているため、価格設定が適切でない場合、プラスよりもマイナスになる可能性があります。ケンタウロス型企業の多くはリスクが軽減されていますが、多くのユニコーン企業はそうではありません。
VCの皆様へ：収益数値を共有している創業者や企業を祝福しましょう。Bessemerでは、CloudinaryとZapierがケンタウロス（ケンタウロス）になることを公式に発表したことを大変嬉しく思います。取締役として、資本投資を正当化するために、早期の市場投入による牽引力の確保に注力し、スタートアップのARRを1億ドルに近づけないような高額な値上げは受け入れないようにしましょう。プロフィールには、ユニコーン企業を何社支援したかではなく、ケンタウロス（ケンタウロス）を何社支援したかを記載しましょう。
クラウドの新たなマイルストーンに到達
かつて10億ドルの評価額は大きな功績でしたが、今では当たり前のことです。しかし、ケンタウロスになることは変わりません。1億ドルのARR（年間経常収益）という基準に到達することは、製品、市場開拓、そして事業運営におけるあらゆる面で持続的な成長を可能とする能力を意味します。Plaid、Carta、Airtable、Fivetran、MessageBird、Ramp、Yotpo、Invision、Podium、Stripeといったエリート集団に加わり、あなたもケンタウロスを目指しましょう。
