アンプリチュードは直接上場を行い、ナスダック市場でティッカーシンボル「AMPL」で株式が取引される。同社は7月に直接上場の意向を発表し、8月にS-1書類を提出した。
サンフランシスコを拠点とするこのスタートアップは、S-1申請書に主要株主としてバッテリー、ベンチマーク、IVP、セコイア、ジャスミン・ベンチャーズを挙げている。これらの投資家はそれぞれ、少なくとも5%の株式を保有している。
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Freshworks と Toast の最近の IPO 申請書を徹底的に調査した後、今朝は Amplitude の文書を詳しく調査します。
同社がなぜ新規上場時に資金調達ではなく直接上場を選択したのか、その理由が気になります。また、同社の将来像も理解したいところです。同社の製品コンセプトは、本質的に長期的な成長へのロードマップとなるからです。投資家が同社をどう評価するかは、ウォール街がAmplitudeのテクノロジーの方向性に賛同するかどうかに大きく左右されるでしょう。
そして、いつものように、同社の収益構成と質を理解し、その価値について少し考察します。面白そうですよね？いいですね。それでは始めましょう。
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アンプリチュードのコア製品論
S-1申請書のほとんどは、私が読者に説明したくない企業特有の無駄話でいっぱいです。結局のところ、特定の垂直型SaaS企業が、自社のニッチ市場が素晴らしいと考えていることについて、わざわざ議論する必要はありません。新規参入企業が何を考えているかは、既にご存知でしょう。しかし、Amplitudeに関しては、もう少し踏み込んでみたいと思います。
Amplitudeは「デジタル最適化」ソフトウェアと呼ぶものを販売しています。これは実際には、同社のソフトウェアが他社のソフトウェア設計を支援することを意味します。
同社は、デジタル製品の開発方法が変化したと考えている。同社の見解では、デジタルデザインの選択において直感に頼る時代は終わった。デジタル製品を扱う企業は、データに基づいた意思決定に頼るようになるとAmplitudeは予測している。あるいは、同社が提出書類で述べたように、デジタル製品の設計は「マッドメン」の時代を去り、「マネーボール」の時代へと向かっているのだ。
Amplitudeは、企業が将来の製品を設計する上で、データこそが中核を成すと考えています。しかし、多くの企業は現在、自社のデジタルフットプリントに関するデータを収集するために、複数の異なるソフトウェアツールに依存しているというのがAmplitudeの見解です。Amplitudeは、デジタルユーザーデータを収集し、そこから学ぶためのより優れた方法を持っていると考えています。
Amplitudeは顧客向けに、行動データを収集・分類するデータベース製品（「Amplitude Behavioral Graph」）を提供しており、この情報は同社の製品分析サービス（「Amplitude Analytics」）に入力されます。同社はS-1申請書の中で、この製品がAmplitudeの収益基盤の中核であると述べています。同書類に記載されているリスク要因のリストは以下のとおりです。
当社は最近、Amplitude RecommendとAmplitude Experiment製品をリリースしましたが、現在、収益のほぼ全てをAmplitude Analytics製品から得ており、今後も当面は引き続きこの傾向が続くと予想しています。そのため、Amplitude Analyticsの需要と市場での受容度が継続的に高まっていくことが、当社の成功にとって極めて重要です。
新しい製品はどのような機能を持つのでしょうか？Amplitude Recommendは、観察されたユーザー行動に基づいて製品デザインを変更するのに役立ちます。一方、Experiment製品はA/Bテストとセグメント化された機能リリースを可能にします。簡単に言うと、同社のデータベースがユーザーデータを収集し、分析製品がそれを解析し、Recommendation製品が顧客によるデータの活用を支援し、Experiment製品は様々なアイデアのテストを支援します。
Amplitudeの背後にある理論は正しいと私は考えています。つまり、データはデジタル企業の製品決定の原動力となり、あらゆる規模の企業が製品決定を下す際にツールが必要になるということです。しかし、だからといってAmplitudeが絶対的な勝利を収められるわけではありません。Mixpanel、Heap、Pendoなど、強力な競合企業が存在します。Crunchbaseのデータによると、これら3社は既に5億ドルを調達しています。
それでは、Amplitude の製品ビジョンが市場でどの程度うまく機能しているかを見てみましょう。
財務結果
Amplitudeは、売上高を複数のカテゴリーに分割するソフトウェア企業とは異なり、売上高を単一のブロックとして報告しています。しかし、すでに述べたように、Amplitudeの売上高は「ほぼすべて」単一のソフトウェア製品から生み出されているため、同社の売上高はほぼ完全にSaaS収入であると推測できます。
2019年から2020年にかけて、Amplitudeの売上高は6,840万ドルから1億250万ドルへと49.8%増加しました。直近の期間に絞ると、Amplitudeの売上高は2020年上半期の4,600万ドルから2021年第1四半期と第2四半期には7,240万ドルへと増加しました。これは57.2%の成長率に相当します。
Amplitudeは、COVID-19の流行初期に発表された前年同期と比較して、2021年の売上高成長率が加速していることを示しています。50%を超える成長率は規模で見ても印象的ですが、50%を超える成長率が加速しているのはさらに素晴らしいことです。Amplitudeの売上高拡大の強さを考えると、同社が直接上場を選択した理由は容易に理解できます。強力な指標を備えている場合は、上場を目指すべきです。
しかし、アンプリチュードの指標すべてが啓発的というわけではない。同社の粗利益率は2021年上半期に前年同期の71%から69%に低下した。売上高は伸びているにもかかわらず、同社は2019年、2020年、そして2021年上半期に純損失を計上した。さらに、2020年に純利益率が-24%となった後、アンプリチュードは今年最初の2四半期でこの指標をわずか1パーセントポイントしか改善できなかった。
一般的には、これよりももう少し高い営業レバレッジを期待します。
調整後利益指標に目を向けると、収益性の問題は依然として深刻です。Amplitudeの非GAAP（調整後）営業利益は、2020年通年の-6%から2021年上半期には-740万ドル（-10%）に悪化しました。しかし、急成長企業は成長のために資本を投資することが多く、Amplitudeの損失は一部の同業他社と比較すると軽微です。そのため、現状の損失は好ましくないものの、存在意義を問う問題というよりは、むしろ悩ましい問題と言えるでしょう。
なぜ直接リストなのですか?
Amplitude S-1の審査に臨むにあたり、同社が直接上場を選択した理由を非常に興味深く思っていました。キャッシュフローの実績から、以下の点を説明できるでしょうか。
これは実例です。Amplitudeの営業活動によるキャッシュバーンはわずかです。注目すべきは、Amplitudeの営業活動によるキャッシュ消費は2020年後半はほぼ横ばいであったものの、2021年上半期にはキャッシュ消費に戻ったことです。しかし、同社の損失と同様に、収益基盤の拡大と比較すると、マイナスの数字は控えめです。
そして、表の右下には重要な指標である約1億8000万ドルの資金注入が記されています。Crunchbaseによると、このラウンドはSequoiaが主導した1億5000万ドルのシリーズFとしてリストされており、同社の評価額は約41億5000万ドルとなっています。
AmplitudeはIPOで資金調達する代わりに、直接上場前に既存投資家からの資金調達を選択しました。これは私たちにとって興味深い状況です。最近の資金調達ラウンドに続いて迅速な直接上場が実現すれば、Amplitudeが上場時に41億5000万ドル以上の価値を獲得すれば、Sequoiaを嘲笑することになるからです。
結局のところ、IPO価格が間違っていたとしても、たとえ上場企業が直接上場直前に民間資金で価格設定を決定したとしても、あるいはIPO中に銀行の協力を得て評価額を算出したとしても、IPO価格が間違っていたことは変わりません。では、セコイアは過払いしたのでしょうか？それとも過少払いしたのでしょうか？少し考えてみましょう。
それはいくらの価値があるのでしょうか?
価格の話に入る前に、もう少しだけ補足しておきます。今朝のSaaSファンの皆様のために、Amplitudeの純保有率に関するコメントをご紹介します。
2019年12月31日および2020年12月31日現在、有料顧客全体のドルベースの純維持率はそれぞれ116%および119%でした。
かなり良いですね。正しい方向に進んでいますね。では、地域別の収益構成についてですが、分かっていることは次の通りです。
2020 年 12 月 31 日までの 1 年間および 2021 年 6 月 30 日までの 6 か月間において、当社の収益の 36% は米国外で発生しました。
これら2つのデータは、Amplitudeが既存顧客への販売で徐々に成功を収めていることを示しており、これは新製品が成長を後押ししていることを示唆している可能性があります。これは強気な兆候です。また、同社の海外売上高は、私の見解では非常に堅調であり、Amplitudeが世界規模で販売を展開し、市場規模（TAM）を拡大する可能性を示唆しています。
当社について語る際、当社は成長を懸念していません。その観点から、いくつかの数字を挙げてみましょう。
- Amplitude 2021年第2四半期の収益：3,930万ドル。
- 年間実行率: 1億5,700万ドル。
- 最終的な非公開評価における推定収益倍率: 26.4 倍。
Amplitudeは、上場SaaS企業の上位4分の1（ベッセマー社の調査によると44%）よりもやや速いペースで成長しています。これらの企業の株価は売上高の約28倍で取引されています。したがって、Amplitudeは上場時に少なくとも最終的な非公開価格を維持できると推測できます。
Amplitudeは、損失が小幅で成長が加速していることを考えると、売上高倍率を若干高めに設定すべきだと主張するのは難しくない。もしそうであれば、Sequoiaが前回支払った価格は、同社の新たな、より高い評価額に直面して下落するだろう。
セコイアが数か月前にアンプリチュード株に支払った価格が初値と比べて下がれば下がるほど、アンプリチュードの直接上場が証明するデータポイントは明確になる。セコイアの取引より中程度のプレミアムで取引された場合、その結果は、ベンチャーキャピタルが非上場企業にIPO前の株式に公正な価値を与えることに関して、従来の株式公開プロセスにおける銀行家より優れているわけではないことを示すことになるだろう。
ベンチャーキャピタルが投資からすぐに利益を得たいのは当然だと、今、小声で反論しているなら 、その通りだ。しかし、だからといって、Amplitudeが従来のIPOではなく直接上場することで、富裕層から富裕層への価値移転以外に何かが達成されるわけではない。
いずれにせよ、参考価格がわかればさらに増えます。
