UBSとWealthfrontは先週、ロボアドバイザーのスタートアップ企業を金融大手UBSに14億ドルで売却する計画を中止した。UBSは代わりに、Wealthfrontが14億ドルと表現した評価額で、同社に6,970万ドルを投資した。
ウェルスフロントは、取引の終了と最新の資金調達について説明するメモの中で、運営のための現金消費をまもなく停止することなど、財務状況に関する有用な情報を共有した。
なぜ私たちは、成立に至らなかった取引を気にするのでしょうか？それは情報です。Wealthfrontの財務報告に関するメモ、新たに確認された評価額、そして外部の情報源から得た運用資産に関する情報を組み合わせることで、フィンテック企業の現在の価値、そして過大評価されている可能性のある企業について、興味深い洞察が得られます。
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2020年から2021年にかけての前回の景気循環におけるスタートアップブームのピーク時には、フィンテック企業が投資誘致額、評価額、そしてそれに伴う消費者の関心の高さにおいて、好調な推移を見せました。しかし、CoinbaseやRobinhoodといった大手取引プラットフォームの業績を見ればわかるように、消費者の間で投資商品への需要は弱まっています。しかし、昨今の経済の全般的な低迷を考えると、これは驚くべきことではありません。
では、何らかの理由で消費者資本をプールするフィンテックスタートアップの価値はどうなるのでしょうか？ Wealthfrontがパンデミックで成功を収めたM1 FinanceやAcornsといった企業に何を教えてくれるのか、比較してみましょう。
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現在の AUM の価値はいくらですか?
いくつか数字を集めてみましょう。バロンズ誌によると、Wealthfrontの運用資産（AUM）は約250億ドル、競合のBettermentは330億ドルです。
運用資産残高（AUM）が重要なのは、ロボアドバイザーなどの収益を大まかに表す指標として使えるからです。Wealthfrontは顧客資産の0.25%を手数料として徴収しています。Bettermentも同じく0.25%を手数料として徴収していますが、プラットフォーム上に10万ドル以上の資産を持つ顧客には、より高額な0.4%のサービスを提供しています。
注目すべきは、Robinhoodのゼロコスト取引やFidelityのゼロコストインデックスファンドなど、より低コストの投資方法が存在する一方で、ロボアドバイザーのWealthfrontとBettermentが請求する手数料は非常に低いということです。特に、かつて人間のアドバイザーが消費者から徴収していた手数料と比べると、その差は歴然としています。
もしWealthfrontとBettermentの両社が、運用資産残高（AUM）全体にわたって0.25%でサービスから価値を引き出すことができると仮定すると（これは無理な計算の例ですが）、報告された運用資産残高レベルでの年間収益は次のようになります。
- ウェルスフロント：6,250万ドル
- ベターメント：8,250万ドル
これらは決して小さな数字ではなく、両社が近い将来に株式公開を目指せるだけの規模に達していることを示唆しています。これは私たちにとって良い文脈です。なぜなら、ロボアドバイザー競争によって、アイデアからスタートアップ、そして社会的関心を集めるまでのスタートアップライフサイクル全体を最終的に完了できる企業が実際にいくつか生まれたことを示しているからです。
さらに、Wealthfrontは現在、健全な状況にあるようだ。UBSによる買収と投資の終了についてCEOのデイビッド・フォルトゥナート氏が述べたメモには次のように記されている。
私たちはパートナーシップによる協業の可能性を模索し続けており、UBSは14億ドルの評価額で6,970万ドルの資金提供を決定しました。Wealthfrontが独立企業として前進していくことを大変嬉しく思っており、チームの懸命な努力と皆様からの信頼のおかげで、今後数ヶ月でキャッシュフローが黒字化し、EBITDAが黒字化する見込みであることを誇りに思います。
まとめると、Wealthfrontは現金の観点から資本増強を行っており、事業資金の調達に現金を費やすのをやめようとしています。これは、突然独立を維持しようとしている企業にとって、良い状況と言えるでしょう。
Wealthfrontのシンプルな価格体系を考えると、報告されている規模に対する収益ランレートの推定値にはある程度の確信を持てます。Bettermentの推定値は、同社がより高額なサービスプランを提供しているため、やや低めに設定されています。とはいえ、両社の既知の評価額（Wealthfrontは開示されている14億ドル、BettermentはCrunchbaseのデータによると12億6000万ドル）から、運用資産価値に多少の幅が生まれます。
- Wealthfront では、報告された運用資産額 17.86 ドルごとに評価額 1 ドルに換算されます。
- Betterment では、報告された AUM の 26.2 ドルごとに 1 ドルの評価額が算出されます。
この観点から見ると、Bettermentの方が割安です。これは驚くべきことではありません。報告されている運用資産残高の優位性と、2021年9月に設定された低い評価額（Wealthfrontの現在の価格は最近確定したもの）を考慮すると、ベンチャーの観点から見ると、Bettermentの方が現状ではより有利です。
他の企業はどうでしょうか？M1ファイナンスはここ数年、ベンチャーキャピタルによる資金調達を矢継ぎ早に行っており、直近では昨年7月に1億5000万ドルの資金調達ラウンドを145万ドルの評価額で完了したと報告しています。CEOは以前のインタビューで、同社は運用資産残高（AUM）の約1%を収益として獲得したいと述べており、これは消費者資産1ドルあたりの価値をより高めたいと考えていることを意味します。（M1の収益目標の差が妥当かどうかについては、ここで判断するものではありません。M1とWealthfront-Bettermentの製品構成や価格設定は、両ロボアドバイザーとは異なり、直接比較できないほど大きく異なっています。）
しかし、M1の前述の資金調達時点での運用資産残高はわずか45億ドルで、同社から入手できる最新のデータでは、昨年9月に運用資産残高が50億ドルに達したとされています。それ以降、市場は好調とは言えず、この数字は追い風を受けていなかったことを意味します。M1のスケールアップを過小評価しないよう、仮にこの数字を2倍にしたとしても、同社のバリュエーション/運用資産残高比率（6.90ドル）は競合他社とは大きく異なるものとなります。
この観点から見ると、Wealthfrontの新しい投資は安価に見えます。Bettermentはさらに安価です。
しかし！M1は、どちらのロボアドバイザーからも予想されるよりも大きな運用資産残高（AUM）の収益を目標としているため、この計算結果は少々的外れです。M1がロボアドバイザーが目標とする水準の2倍から4倍の収益を上げることができれば、その指標は競合他社とより一致するでしょう。
上記から得られる教訓は2つあります。BettermentとWealthfrontは低コストの投資オプションを提供しているため、公開市場規模に達するには多額の運用資産（AUM）が必要であり、おそらく350億ドルから400億ドルに達するでしょう。同様の顧客層をターゲットとするスタートアップにとって、これは有用な指標です。そして、同様の価格設定のスタートアップがそのようなレベルの顧客資産を獲得できれば、かろうじてユニコーン企業となるでしょう。
2020年から2021年の好況期に同様の評価額で資金調達できた世界のM1企業、つまり新興企業は、より厳格な手数料体系、あるいはより小規模な運用資産残高（AUM）から同等の収益を上げるための新たな価格設定を必要としています。消費者投資スタートアップ分野のビジネスモデルを検討する際には、公開市場規模に達するために必要な運用資産残高（AUM）と価格の反比例関係を念頭に置くことが重要です。
これが予想通りの結果だったとは思えません。ベターメントは2017年に8億ドルと評価されていましたが、当時の運用資産残高はおそらくはるかに小さかったでしょう。そのため、投資家は消費者の投資預金から得られる収益から、より大きな価値が生み出されると期待していました。これは、フィンテックの収益倍率がより高いと予想されていたことを言い換えたものです。しかし、ここ数四半期にわたるフィンテックのバリュエーションの大暴落を受けて、こうした以前の見積もりはかなり間違っていたことが判明しました。
少し奇妙な感じがします。Wealthfrontは、GAAPベースの純利益のプライベートマーケット版である調整後EBITDAの導入を間もなく開始するからです。そのような企業であれば、その推定収益基盤を考えると、もっと価値が高いと考えるかもしれません。しかし、それでもです。
こうなると、今は解散したSPAC Acornsの取引はますます興味深いものになる。その取引が失敗に終わった後、Acornsはさらに資金を調達し、TechCrunchの報道によると、今度は約20億ドルの評価額に達した。この価格は妥当なのだろうか？Acornsのデータがないため、ここで運用資産残高（AUM）の比較を行うことはできない。同社は今日取り上げた他の企業よりもサブスクリプション型事業に重点を置いているからだ。しかし、同社が2021年の売上高が1億2,600万ドルに達すると予想し、昨年「公表予想を上回った」と述べたことは確かだ。2022年3月時点の20億ドルの評価額に対して、2021年の売上高が1億3,000万ドルとすると、売上高倍率はほぼ15.4倍になる。ただし、これは昨年の売上高と今年の評価額を比較した数値である。
これは、 WealthfrontやBettermentの収益予測とそれほど変わりません。ただし、これらのケースの推定収益ランレートについては、必ずしも自信があるわけではありません。運用資産残高重視であれば規模が、サブスクリプション重視であれば経常収益が確保できれば、フィンテックスタートアップにとってこの程度の倍率は夢のまた夢なのかもしれません。スタートアップ各社は、この点に留意すべきです。
