インフォマティカは先週末、2つのプライベートエクイティチームによって53億ドルで非公開化されてから約6年を経て、上場を申請した。データに特化する同社は、非公開市場での事業拡大を機にクラウドへの移行を進め、その取り組みは2021年初頭に頂点に達した。インフォマティカは、現在データブリックスが参入しているレイクハウス市場への参入を発表した。
同社のIPO申請書を詳しく調べ、同社がいかに強力なクラウド事業を構築し、全体的な経済状況がどれほど魅力的であるかを明らかにします。同社はIPO価格帯をまだ設定しておらず、企業価値の指標となるものの、メディア報道によると評価額は100億ドルに達すると見られています。
これほど大きな数字は、調査が必要です。数字を見てみましょう。
インフォマティカのビジネス
時計の針を2015年まで戻すと、インフォマティカが上場企業として最後に発表した収益発表の日付は、2015年4月22日となっている。これは同社の買収が発表されてからわずか数日後のことなので、タイミングとしては理にかなっている。
当時、インフォマティカは売上高2億5,050万ドルを報告し、前年同期比3%増となりました。この売上高成長率は低迷を極めていましたが、興味深い朗報も含まれていました。それは、同社の「サブスクリプション売上高」が前年比47%増だったことです。確かに、どの企業も業績全体よりも成長事業に重点を置くことを望んでいますが、サブスクリプション売上高は、たとえベース売上高が2,130万ドルと控えめであったとしても、非常に好調でした。
そして、最終四半期（2015年3月31日終了の四半期）において、インフォマティカは3,220万ドルの営業利益と2,160万ドルの純利益を計上しました。非公開化当時、インフォマティカは収益性は高く、成長は緩やかでしたが、新規事業部門が目覚ましい収益拡大を遂げていました。
ここ5年ほどで何が起こったのでしょうか?
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はい、それは数字の壁です。
まず上から見ていくと、サブスクリプション収入だけを見てみると、インフォマティカは非公開企業でありながら、この事業分野を着実に拡大してきたことがわかります。2015年第1四半期の2,000万ドル強（ランレート8,000万ドル以上）から、2018年には3億250万ドルへと拡大しました。2019年には、サブスクリプション収入を前年比56%増の4億7,170万ドルにまで伸ばしました。インフォマティカが既に達成していた規模を考えると、これは非常に堅実な結果と言えるでしょう。
その後、成長は減速しました。2020年のインフォマティカのサブスクリプション収入はわずか26%増と、劇的な減速となりました。さらに最近、2021年上半期と2020年の同時期を比較すると、成長率はさらに低下し、25%となりました。これは悪くはありませんが、特に2019年の同社の業績を考えると、素晴らしい数字とは言えません。
サブスクリプションの減速は、ある程度、永久ライセンス顧客とインフォマティカの新たな事業であるクラウド事業との間の収益移転によるものと思われます。同社は永久ライセンスの収益が実質的にゼロになると予想しており（「今後、永久ライセンスからの収益は総収益の5%未満になると予想しています」）、この移行は驚くべきことではありません。しかし、同社の永久ライセンスからの収益は、サブスクリプション事業と比較すると微々たるものであるため、クラウド移行当初に比べて成長は鈍化する可能性が高いでしょう。
さて、今日のインフォマティカについてお話ししましょう。インフォマティカは2021年上半期に営業利益率5%に回復しましたが、これは2020年の同時期の-2%から改善しています。ドル換算で見ると、インフォマティカの事業は2020年の最初の2四半期に1,580万ドルの損失を計上していましたが、今年の同時期には3,250万ドルの利益を生み出しました。
残念ながら、同社は純損益では依然として赤字ですが、その額は減少傾向にあります。2018年に1億6,770万ドルの純損失を計上した後、インフォマティカは2019年に1億8,320万ドル、2020年に1億6,790万ドルの損失を計上しました。しかし、2020年上半期には1億280万ドルの損失を計上したものの、2021年上半期の損失は3,630万ドルと、はるかに少額にとどまりました。これは改善傾向と言えるでしょう。
インフォマティカの営業利益と純利益の乖離をどう考えるべきでしょうか？同社の営業利益と純損失の大きな差は、利息費用によるもので、これは歴史的に売上高の11%から12%に相当します。
端的に言えば、同社は非常に多額の負債を抱えている。これは変化と言える。非公開化前の最終決算報告書を見ると、同社は実質的に負債ゼロだった。
今日はどうですか？被害状況はこんな感じです（赤い四角で囲った部分をご覧ください）。
うわあ。
注目すべきは、当社がデータを入手している2018年、2019年、2020年、そして2021年上半期を含むすべての主要期間において、同社は営業キャッシュフローをプラスにしている点です。当社は、同社が巨額の負債を抱えて所有者に価値を移転したと推測していますが、率直に言って、企業にとってこれは少々ひどい行為です。
いずれにせよ、負債のせいで、同社のかなり良好な営業成績は、ややひどい純利益に変わってしまったのだ。
それで、その価値はいくらですか?
インフォマティカの現在の売上高は、ソフトウェア売上高とサービス売上高がほぼ半々です。少なくとも2021年上半期においては、前者は成長している一方、後者は伸び悩んでいます。両者を合わせると、インフォマティカは2020年上半期から2021年上半期にかけて9%の成長を遂げました。噂されている100億ドルという価格設定であれば、同社の時価総額は現在の年間ランレートの7.4倍（2021年上半期の売上高の2倍）に相当します。
インフォマティカのサービスは実際には利益率向上に寄与するため、サービス収入を軽視してソフトウェア収入だけに焦点を当てることはできません。そのため、企業価値を評価するのは難しいです。しかし、投資家が同社のサブスクリプション収入が長期的に成長すると判断できるのであれば、7倍という倍率もそれほど高くないと言えるでしょう。確かに、同社を非公開化した金融グループは、非公開企業としての活動期間中に得た利益に加えて、IPOで少なくともいくらかの利益を得ることになるでしょう。
価格帯がわかればさらに詳しくお知らせします。
