ロビンフッドのCFOは上場の準備ができていると述べている

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現在、上場企業の CEO や CFO が、現在の市場環境のおかげで最新の非公開評価額を守れる、あるいは拡大できると考えているため、株式を公開すると公言することはないだろう。

むしろ、IPO当日の幹部たちは、質問に返答せず、自社のIPOは会社の長期的な軌道における単なるマイルストーンに過ぎないという、巧妙な決まり文句を並べ立てる傾向がある。なぜか、資本主義社会において、営利企業による資本主義的なイベントにおいて、リーダーたちはIPOの重要性を軽視することが重要だと考えているのだ^。1

この点を踏まえ、ワーニック氏は、IPO市場が最近、AirbnbやDoorDashといった大手消費者向けテクノロジー企業の好調なデビューを支えているからロビンフッドが上場したとは言っていない。また、テクノロジー株が史上最高値近辺にあり、高成長株への関心が高まっている状況で、ロビンフッドが魅力的なバリュエーションで上場する可能性が高いとも言っていない。

ワーニック氏は、ロビンフッドがリーダーシップチームと社内プロセスを構築し、ユーザーの安全に関わる業務に取り組み、サイトのユースケースを拡大してきたことなど、いくつかの要因が影響していると示唆した。これらはすべて事実だ。例えば、ロビンフッドは3月に新しい製品責任者を採用した。今年1月には他にも注目度の高い人材が採用された。さらに、ロビンフッドはユーザー向けのオプション関連のガードレールにも手を加えた。

ワーニック氏はまた、IPOとそのタイミングはロビンフッドの取り組みの自然な結実のようなものだと述べた。確かにその通りだ。

これらのコメントは、私たちを奇妙な状況に陥れました。ロビンフッドは、準備が整ったから上場したと説明しています。そして、私たちの市場分析では、赤字の過去を持つ高成長テクノロジー企業にとって、今は上場するのに健全で魅力的な時期だと捉えています。しかし、同社は現在、株価が水没しており、回復の見込みは今のところ、仮に回復したとしても、それほど大きくないようです。

これら2つの点を踏まえると、なぜRobinhoodはより良い業績を上げていないのでしょうか？昨日、私たちは2つのアイデアを概説しました。

• Robinhoodは、一部のIPO株を自社のユーザーベースで利用できるようにすることで、満たされていない小売需要を制限し、取引開始時に需給曲線を歪める可能性がある。
• ロビンフッドは、2021年第3四半期の収益が2021年第2四半期に発表した収益よりも小さくなると予想していると警告しており、一部の投資家を不安にさせた可能性がある。

これらは明白で理解しやすいものです。Robinhoodの価値が一部の予想よりも少し低い可能性がある理由について、他のアイデアをいくつか挙げてリストを拡張してみましょう。

• Robinhoodには、収益集中という興味深い問題がある。Robinhoodは、PFOF（注文フロー決済）から多額の収益を上げているが、その収益は少数のマーケットメーカーに依存している。収益面で最も重要なのはCitadel Securitiesであり、Robinhoodの売上高に占める割合は年々増加している（2019年末から2020年末にかけて29%から34%）。Robinhoodはまた、PFOF収益の大部分をオプション取引から得ているが、これは一部のユーザーによって生み出されている。パートナー（マーケットメーカー）とジェネレーション（オプショントレーダー）の両方のリスクに収益が集中していることは、投資家の関心を削ぐ可能性があった。
• 収益の季節性は必ずしも明確ではありません。ロビンフッドは最終S-1/A報告書の中で、季節性について幾度となく言及しています。これは、2021年6月30日までの3ヶ月間、特に仮想通貨の取引が過去最高を記録したにもかかわらず、取引レベルが低下したこと、そして予想される季節性により、2021年第3四半期の収益が2021年第2四半期の収益よりも「低くなる」と予想していることに言及している部分もあります。同社は季節性が他の部分では影響すると開示していますが、ロビンフッドの収益がどの程度季節性を持つのかを本当に理解している人はいるでしょうか？不確実性は評価額を下げる要因となります。
• そして、今週初めにRobinhoodのCEOに関するニュースがありました。上場を控えている企業にとって、これは決して望ましい見出しではありません。

Robinhoodが取引初日のパフォーマンスが芳しくない理由については、明確な答えはありません。おそらく、上記で述べたことに加え、他にも様々な要因が絡み合っているのでしょう。

さて、影響について。RobinhoodのIPO失敗は、私たちが関心を持つスタートアップ業界全体に影響を及ぼす可能性があります。

• SPAC経由で株式を公開するもう一つの消費者向け取引所eToroにとって、Robinhoodの初期の取引のつまずきは弱気材料となる。
• 他の取引に特化したスタートアップ企業にとって、Robinhoodの株価下落は良いニュースではない。例えばPublicはここ数ヶ月で多額の資金調達を行ってきたが、ライバルのIPO価格が急落したことで、今後の資金調達を迫られることになる。

同社の初期の取引に、それほど驚くべきではなかったのかもしれない。Coinbaseは直接上場後の最高値から大きく下がっているだけでなく、上場時に設定された基準価格も下回っている。また、Coinbaseは主に消費者向け企業であり、収益の大部分を取引活動から得ている。したがって、Robinhoodが警告したのと同じ季節性が、Coinbaseの成長曲線に対する市場予想にも現れている可能性が高い。

今週は、成長期待の低迷を受け、テクノロジー企業が株価を下落させた例も見られました。アマゾンは、売上高の伸びが予想を下回ったことを受け、本日7.5%安で寄り付きました。成長鈍化は歓迎されないため、ロビンフッドの初値をさらに押し下げた可能性があります。

Robinhoodは今のところ危険にさらされていません。数十億ドルもの資本を運用でき、以前と同じ製品ラインナップを持ち、先週よりも立場が強く、時価総額も上昇しています。しかし、それでも、上場後に株価が下落するのは好ましくありません。

1. 理由を知りたい方のために説明すると、IPOを会社の将来に比べて小さく見せたい、そして投資家に対して、上場準備が整った成熟した企業であることを示す、という2つの理由があります。CEOは、取引開始当初は株価がどうなっているかわからないとよく言います。私は、IPOに関する話し合いの最後に、冗談半分でCEOに株価を教えるようになりました。そうすることで、CEOは知らないふりをする必要がなくなります。

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