著名なVC企業の中には、ここ数ヶ月、ベンチャー投資の世界をグラフや図表で表現し、マッピングするデータ解析に取り組んできたところもあります。幸いなことに、彼らは時間とデータを惜しみなく提供してくれ、今日の高成長ソフトウェアスタートアップ市場をより深く理解する手助けをしてくれています。
先週、The ExchangeはBattery Venturesのデータを分析し、近年のソフトウェア企業の株価上昇の一部をバリュエーション・マルチプルの観点から説明しようと試みました。要点は、マルチプルの拡大、つまりソフトウェア企業の売上高に応じて株価が上昇する現象は、企業を様々な成長グループに分類することで部分的に説明できるということです。この分類が実現すれば、最も急成長しているソフトウェア・スタートアップが最も大きな株価上昇を享受していることが容易に分かります。
あるバッテリー投資家が説明したように、成長率は評価倍率のリスクを軽減します。
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論理的には十分に理にかなっています。よろしければ、今後のコラムで少し触れることもできます。しかし今日は、お馴染みの話題を繰り返すのではなく、Exchangeの読者にはよく参照しているクラウドインデックスのおかげでお馴染みのVCグループ、Bessemerの最新データを掘り下げたいと思います。いずれにせよ、Bessemerの2021年クラウドレポートが発表され、Batteryのチャートを使った作業の一部を補完するものです。
Bessemer のデータセットでできることは、Battery のレポートの議論を拡張することです。確かに、高い成長率はリスク倍数を軽減しますが、新しいレポートが示唆しているのは、クラウド企業 (最新のソフトウェア、SaaS、何と呼んでも構いません) の成長率自体は、歴史的にほとんど誰も予想していなかったほど耐久性があることが証明されるはずだということです。
統合はすぐに理解できます。成長率が株価倍率の上昇リスクを軽減するのであれば、高成長企業が低成長企業よりも割高に評価されるという論理をある程度推論できます。しかし、それだけでは、株価倍率自体がなぜ上昇しているのかを理解することはできません。もし、株価倍率がなぜ上昇しているのかという合理的な根拠を見つけたいのであれば、それは不可能です。しかし、より持続的な成長率が、その答えとなる可能性があります。
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なぜでしょうか？企業が毎年成長率を維持できる期間が長ければ長いほど、将来的にはより大きくなるでしょう。現代のソフトウェア企業は、時間の経過とともに成長率が鈍化する傾向にありますが、マイナス成長になることはほとんどありません。
今日のより持続的な成長は、将来のキャッシュフローの増加を意味します。バリュエーションは上昇し、今日最も急成長している企業にとっては、急速な成長に伴うバリュエーションの下落リスクに対する保護が伴います。
全部理解できましたか？もし理解できなくてもご心配なく。チャートがあります。さあ、続けましょう。
ソフトウェアの評価が非合理的ではない理由についての理論（おそらく）
スタートアップ企業や上場企業のソフトウェア企業の評価額がこれほど高いのは、投資家が喜んでその価格を支払うからです。資本利回りを求める投資家にとって、ソフトウェアによる成長投資は長年の取引であり、パンデミックが世界経済を揺るがした昨年の夏には、この動きはさらに加速しました。
突如、ソフトウェアは成長に賭ける可能性のある場所であるだけでなく、資金を蓄えるための永続的な場所ともなりました。なぜなら、ソフトウェアがなければ世界は止まってしまうからです。しかし、それは起こり得なかったため、ほとんどの人はソフトウェアの料金を支払い続けました。
他の銘柄の人気が下がっていく中で、企業が得た評価益は消えていくだろうと思う人もいるかもしれません。もし株価が急上昇して、それが消えていけば、確かに風船の空気は抜けてしまうでしょう。まあ、そんなことはないですが。しかし、ソフトウェア企業の評価額は概ね非常に高い水準を維持しているようです。そして、これが未来への展望です。
ベッセマー レポートから引用した次の図表をご覧ください (許可を得て共有しています)。この図表については、このあとすぐに説明します。
ベッセマーのパートナーで、レポートの主執筆者であり成長チームの一員でもあるメアリー・ドノフリオ氏は、X軸は上場ソフトウェア企業の昨年の成長率、Y軸は今年度の業績を表していると説明しました。そして、その0.8倍とはどういうことでしょうか？それが相関関係なのです。
もっと簡単に言えば、パブリック クラウド企業では、過去 10 年間で収益成長の約 80% が毎年維持されています。
毎年の成長抑制の強力な基盤はアナリスト陣による数々のおかしなミスにつながり、ベッセマー氏は次のように非難した。
IPO後の成長率の変化を示すこれらのチャートは、アナリストが多くのクラウドおよびSaaS企業、つまりソフトウェア企業の成長をいかに過小評価してきたかを奇妙な形で示しています。
まとめ：バリュエーションが上昇しているのは、ソフトウェア企業の成長が多くのアナリストや投資家の予想よりも長く続くため、たとえその後の予測値に達するまで成長していなくても、将来のキャッシュフローの現在価値が大きくなるからです。分かりますか？
肝心なのは、非常に厚みのあるソフトウェア市場という概念です 。The Exchangeもここ数週間、別の理由からではありますが、この点に触れてきました。ソフトウェア市場が拡大するにつれ、これらの企業はシードステージからIPO後へと移行する中で、成長の余地と時間が増えていきます。
つまり、将来的には、金庫に迷い込んだロバのように、利益率の高い収益がさらに増えて現金を生み出すことになる。少なくとも、そういう考えだ。
ソフトウェア企業のバリュエーションには、他にも微妙なニュアンスがあります。加速するデジタルトランスフォーメーションは、パンデミック以前の予想を上回る、ソフトウェア収益の成長に数年間にわたる安定した追い風となる可能性があります。もちろん、投資家がAチームのバリュエーションからBチームのプレーヤーを選別することに精通するようになるにつれて、一部のソフトウェア企業のバリュエーションに多少の下落が見られる可能性は依然としてあります。
しかし、最後に触れたいのはそれではありません。次のグラフをご覧ください。最初のグラフと同じ内容ですが、今回はベッセマーが毎年集めている100社の非公開ソフトウェア企業を集計したものです。
ご覧の通り、0.7、つまり非上場ソフトウェア企業が前年比で約70%の成長率しか維持できないという予測は、パブリッククラウド事業者に期待される数値よりも低いです。なぜこのようなことが起こるのでしょうか？なぜ小規模な非上場企業は、より低い成長率を維持できないのでしょうか？結局のところ、彼らはより小規模な収益基盤から成長しているのですから！
ドノフリオ氏はThe Exchangeに対し、非上場企業の成長維持率が低いのは当然だと述べた。これは、同社のクラウド100にランクインした全ての企業がIPOに値するわけではないからだ。しかし、パブリッククラウド企業は全てIPOに値する。つまり、ベッセマーの同じレポートでは、クラウド100の様々なグループが平均成長率の上昇を享受しているものの、それぞれの企業が同じペースでIPOを維持しているわけではないのだ。
そのため、このグラフは、時間の経過とともに Cloud 100 の平均成長率が上昇していることを示しています。
次のデータポイントと比較すると見劣りするようです:
2018年以降、非上場ソフトウェア企業の評価額がどれだけ上昇したかを考えてみてください。そして、平均成長率がどれだけ上昇したか。そこには大きな差があります！
つまり、現在のソフトウェア企業の評価額には理にかなっているという一般論の裏側、つまり、長期的な成長を維持する能力を考えると、上場ソフトウェア企業の価格設定はやや合理的になっている可能性があるということです。非上場ソフトウェア企業は、同等の努力をしても到底賄えないような状況に陥っている可能性があります。
現時点ではただ雑談しているだけですが、それが事実であるかどうかはやはり興味があります。
2021年に投資家が成長をどのように評価するかを理解する
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