「重要な指標」シリーズの一環として、収益性への道筋を追跡するための3つの分析と、顧客維持と拡大を測るための2つの指標について解説しました。これらの指標は、アウトプットとインプットの両方の役割を果たします。魅力的な製品を開発し、顧客に提供し、事業を前進させるために懸命に働く企業の人々の活動から得られるアウトプットです。また、今日の市場において特に重要な評価のインプットでもあります。
2022年1月にS&P500指数が史上最高値を更新してから2周年を迎えようとしています。2022年と2023年の波乱の時期を経て、S&P500指数は11月に上昇し、現在再び最高値に近づいています。また、「マグニフィセント・セブン」（アルファベット、アマゾン、アップル、メタ、マイクロソフト、エヌビディア、テスラ）の台頭や、金利引き下げの可能性に対する投資家の楽観的な見方もあって、評価倍率も回復傾向にあります。
この急激な変化を受けて、創業者、運営者、投資家、アナリストは皆、2024年を見据えて評価をどのように考えればよいのか悩んでいます。
長年にわたり、評価に関する古典的文献がいくつか出版され、広く称賛され、綿密に調査されていますが、これらのガイドは数百（または数千）ページに及ぶこともあり、読者を圧倒してしまうことがよくあります。
これを念頭に置いて、創業者の評価に関する 3 つの実際的な考察を以下に示します。
- 金利は公的企業と民間企業の評価を左右します。
- 持続可能で質の高い収益成長に重点を置きます。
- 評価は短期的には感情によって、長期的にはファンダメンタルズによって左右されます。
金利は上場企業と非上場企業の評価を左右する
ハイパフォーマンスコーチは、クライアントに「コントロールできるものをコントロールする」ことを推奨します。残念ながら、金利はコントロールできるものの一つではありません。
連邦準備制度理事会（FRB）は、商品やサービスの価格における低水準かつ安定したインフレ率を達成するための手段として金融政策を策定しています。FRBが金利を引き上げると、個人にとって消費よりも貯蓄が魅力的になります。投資家にとっても同様です。リスクフリーの国債への投資が有利な場合、投資家はリスクのある株式への投資でより高いリターンを期待します。
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株式市場では、企業価値評価において、一般的には経時的に利益（純利益または利益）の倍数を用いて評価されます。例えば、株価収益率（P/E）が20倍の場合、1株当たり利益が1ドルの企業の価値は20ドルです。P/Eが20倍であれば、利益配当利回りは5%（1/20）となります。企業がまだ利益を上げていない場合、アナリストは売上高、粗利益、EBITDAなど、利益の代替指標を参照します。
金利が上昇すると、投資家は債券よりも株式に投資する際に高い利回りを求めるため、倍率は低下します。これは、10年国債利回りとS&P500のフォワードPER倍率をプロットすることで確認できます。
必ずしも直感的ではありませんが、金利の小さな変化が評価に大きな影響を与える可能性があります。
例えば、売上高100ドル、純利益20ドルの企業を例に挙げてみましょう。金利が2%の環境では、純利益利回り4%（リスクフリーレートにリスクを補うための上乗せ金利を加えたもの）を期待する投資家は、この企業を売上高の5倍にあたる500ドルで評価するかもしれません。一方、金利が6%の環境では、純利益利回り8%を期待する投資家は、同じ企業を売上高の2.5倍にあたる250ドルで評価するかもしれません。
金利が変動すると、上場企業の株式は日々取引され、需給によって価格が左右されるため、バリュエーションは急速に変動する可能性があります。上場市場のバリュエーションが長期間にわたって変動すると、非上場市場のバリュエーションもそれに追随する傾向があります。その結果、金利の変動は資本市場全体に波及します。
スタートアップの創業者が金利に影響を与えることは不可能ですが、金利の高低に関係なく、制御可能な他の要素は存在します。
持続的で質の高い収益成長に重点を置く
市場では、評価は利益や収益の倍数で語られますが、これらの倍数は割引キャッシュフロー分析の略語であり、企業は将来の利益を現在に割り引いた合計で評価されるべきであるとされています。
初期段階では、製品と市場の適合性を証明することが不可欠です。成長段階では、持続的で質の高い収益成長が、高い評価を保証する鍵となります。
複利を「世界八番目の不思議」と呼ぶ人もいますが、それも当然です。売上高1,000万ドルからスタートした2つの企業を考えてみましょう。50%の成長率で成長する企業（A社）は8年後には2億5,000万ドルを超える規模になりますが、年率30%で成長する企業（B社）は、同じ期間に約8,000万ドルにとどまります。成長期間が長くなるほど、その差は大きくなります。
両社の売上高が1,000万ドルであっても、両社の利益率構造がほぼ同等であると仮定すると、A社はB社よりも現在高い評価を受けるべきでしょう。数学的に言えば、長期にわたって持続的に売上高を複利成長させることができる企業は、そうでない企業よりも現在高い評価を受けるべきでしょう。
混乱したマクロ環境においては、ミクロに焦点を当て、収益成長の持続性に関する簡単な質問をすることが重要です。
- 私の市場にはサービスを提供できる潜在的な顧客が多数いますか?
- 私の会社は差別化された魅力的な製品を提供していますか?
- 顧客は私の製品を使用することで、大きな効用と測定可能な利益を得ていますか?
- 私の製品は、エンドユーザーの行動を固定化し、維持率を高めていますか?
- 私の価格設定とパッケージングは、広範な顧客関係の構築を可能にしますか?
- 既存の顧客とのクロスセルの機会はありますか?
- 新規顧客を効率的に獲得する機会はありますか?
これらの属性は、最終的には時間が経つにつれて評価に反映されるでしょう。
評価は短期的には感情、長期的にはファンダメンタルズによって左右される
短期的には、株式の需給によって評価額が決まります。公開市場では、その日、あるいはその時間における市場心理によって価格が大きく変動する可能性があります。非公開企業の株式は毎日取引されるわけではありませんが、ラウンドの価格は将来の成長に対するセンチメントに基づいて決定されます。
長期的に見て、企業がプレミアムバリュエーションを維持するためには、強固なファンダメンタルズが不可欠です。これは、持続的な収益成長に加え、高い投下資本利益率を維持することを意味します。
レストランチェーンが良い例です。10店舗を展開する地元のハンバーガー店は、投資家が将来的に100店舗まで拡大する可能性があり、新規出店ごとに魅力的なリターンが得られると判断すれば、現在の評価額ははるかに高くなります。短期的には、評価額は市場の感情や将来への期待によって決まりますが、長期的には、チェーンが拡大計画を確実に実行しなければ、評価倍率は大幅に低下する可能性があります。
テクノロジー企業も同様の行動を取る。魅力的な株価倍率を維持するためには、成長を続け、内部投資に対する高い収益率を維持しなければならない。B2Cテクノロジー企業は、明確に定義された魅力的なROIに基づき、時間の経過とともに同様の行動をとる顧客コホートを予測通りに獲得できる必要がある。一方、B2Bテクノロジー企業は、新規顧客を獲得する営業担当者の増員に投資できる必要がある。
収益を高い率で複利化し、投資資本利益率の高い企業は、高金利環境でも市場を上回る評価を得る傾向があります。
いかなる金利環境においても、投資期間を長期化し、短期的な利益ではなく長期的な価値創造に焦点を当てることが不可欠です。企業の最終成長率、マージン構造、収益性、そして投下資本利益率は、マクロ経済サイクルを通して、長期的にファンダメンタルズ評価を左右します。不確実な時期には、規律、優先順位付け、そして忍耐が鍵となります。
