アメリカのサイバーセキュリティ・ユニコーン企業SentinelOneの株式が昨日、ニューヨーク証券取引所で取引を開始しました。このスタートアップ企業はIPO前に7億ドル近くを調達しており、上場価格は当初の想定を上回る水準に設定されました。しかし、予想を上回る評価額にもかかわらず、同社の株価は約20%高で取引を終えました。
センチネルワンのIPOは一つのデータポイントに過ぎないが、高成長テクノロジー企業が米国の証券取引所で高い、あるいはおそらくは熱狂的なバリュエーションを獲得するという、四半期にわたるトレンドに合致する。米国が上場に適した場所であるという考えは目新しいものではない。バリュエーションギャップとでも呼べる状況に直面している中国のテクノロジー企業でさえ、依然として米国での上場を目指している。
しかし、すべてのテクノロジー系スタートアップがアメリカでのIPOを計画したり、夢見たりしながら成長するわけではありません。多くの欧州企業は、最終的には自国の証券取引所に上場することになります。
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2021年の忙しいIPOサイクルを受けて、The Exchangeは、一部のテクノロジー企業が米国ではなく欧州での上場を選択する理由をより深く理解したいと考えました。
この疑問は、ヨーロッパ大陸におけるベンチャーキャピタル活動の活発化により、まさに的を射ています。Crunchbase Newsによると、2021年第1四半期には、この地域への投資額は過去最高の214億ドルに達しました。2021年上半期のヨーロッパのベンチャーキャピタル活動に関する初期データも同様に強気な見通しを示しています。ベンチャーキャピタル活動の活発化は、ブレイクアウトスタートアップの増加を示唆する可能性があり、ひいてはスタートアップのエグジット（株式公開を含む）の増加につながると予想されます。
欧州のIPOも活発化している。ブレグジットの問題はさておき、英国を欧州市場全体と捉えると、ロンドン拠点の上場企業も資金調達額と上場件数の面で今年好調なスタートを切っていることは注目に値する。ただし、すべての上場が順調に進んだわけではないことは言うまでもない。デリバルーは今年初め、英国で初めて上場した際に苦戦したことは周知の事実だ。一方、サイバーセキュリティ企業ダークトレースのように、比較的順調に進んだ上場企業もある。
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さて、元の質問に戻りますが、なぜ一部のテクノロジー企業は米国ではなく欧州で上場するのでしょうか？そして、EUにおけるIPOの将来はどうなるのでしょうか？Wise社のように、自国での上場という決断が増えるのでしょうか？
取引所は、EYのフランク・セバッグ氏、オズボーン・クラーク・スペインのパートナーであるデイビッド・ミランダ氏、そしてディールルームのヨラム・ウィンガーデ氏にインタビューを行い、欧州のIPO市場における現状をより深く理解しました。膨大な数の潜在的な上場企業の今後の所在地は不透明です。欧州は、今後、新たなスター企業を擁し続けることができるのでしょうか？
ヨーロッパが優位に立つ場所
欧州の証券取引所が優位に立っている点が一つあります。それは、時価総額が「小さい」企業の上場です。「EUのスタートアップが米国に上場する場合、投資家の関心を引くには少なくとも10億ドルの評価額に達することが求められます。10億ドル未満の評価額であれば、欧州市場の方が適しているかもしれません」とミランダ氏はTechCrunchに語りました。
これは英国にも当てはまります。テック・ネイションの2021年レポートにはこう記されています。「ロンドン証券取引所には、あらゆる規模の多様な企業が集まっています。英国はユニコーン企業の数で世界第3位ですが、ロンドンでIPOを成功させるために数十億ドル規模の評価額は必要ありませんでした。2020年のIPOの多様さからもわかるように、ロンドンはあらゆる規模、業種、国籍のテクノロジー企業に門戸を開いています。」
このようにあらゆる国籍の投資家に門戸を開いているにもかかわらず、「英国に拠点を置いていないヨーロッパのスタートアップが英国で上場するのは非常に稀です」とセバグ氏は指摘する。これは、IPOの成功にとって重要な要素である、投資家の企業に対する知名度の高さに関係している。「事業の大半を欧州で展開する企業は、欧州の証券取引所を選ぶ可能性が高くなります。欧州の証券取引所であれば、投資家は特定の製品やサービスに対するより深い理解を持っているからです」とミランダ氏は述べた。
このような状況において、Believeがユーロネクスト・パリに上場するという最近の決定は、デビューこそ波乱に満ちていたものの、理にかなっているように思える。結局のところ、このデジタル音楽企業は「音楽界のピュブリシス」を目指す野望と2020年の売上高4億4100万ユーロ（約5億2300万ドル）にもかかわらず、母国フランスでさえそれほど知名度が高くないため、米国証券取引所に上場した方がより良い結果になったかどうかは不明だ。これは、フランスのクラウド大手OVHcloudがパリでのIPOに再度コミットした理由も説明できる。OVHcloudはデータ主権をめぐる議論の恩恵を受けているように思われるからだ。
フランス政府によると、これらは最も有望なフランスのスタートアップ企業である。
LSEと汎欧州のユーロネクストに加え、欧州のテクノロジー系スタートアップ企業は、ジュニア証券取引所に上場する選択肢も持っています。「欧州の主要なオルタナティブ市場は、AIM、ユーロネクスト・グロース、そして（スペインの）BMEグロースです」とミランダ氏は述べ、「AIMは1995年以来、欧州のオルタナティブ市場の先駆者として、依然として最も成功している例ですが、ユーロネクスト・グロース（2005年設立）は徐々に追い上げており、ブレグジット後にはより大きな勢いを見せるでしょう」と付け加えました。
「（欧州の場合と同様に）中堅中小企業にとって、欧州の代替市場は、主要市場への上場前に投資家の投資意欲を試し、より低いレベルの公的監視に備えるための良い機会となる」とミランダ氏は主張した。規模の要素は、欧州のスタートアップ企業が米国で上場するのを阻む重要な要因である。規模の小ささを考慮すると、欧州のテクノロジー企業にとって（コンプライアンス）コストは不釣り合いに高くなる傾向がある。
欧州ではコンプライアンスの負担はそれほど高くありませんが、デリバルーのIPOデビューが示したように、市場がガバナンスシグナルを軽視しているわけではありません。当時、The Exchangeが指摘したように、デュアルクラス株と従業員の待遇は、同社のIPOに影響を与えた懸念事項の一つでした。これは、欧州と英国の市場が企業倫理をより重視していることを示唆しているようです。これは、長期的には企業にも利益をもたらす考え方から生じているとミランダ氏は述べています。「欧州の投資家は長期的な投資志向を持つ傾向があり、それが価格の安定性を高めています。」
アメリカ市場
ヨーロッパでの上場には前述のような利点があるにもかかわらず、ミランダはEUでの上場にそれほど強気ではない。ヨーロッパ市場が何らかの理由で魅力的ではないからではなく、他の地域の方がより魅力的である可能性があるからだ。
米国の公開市場は株式公開にとって好ましい環境です。ミランダ氏はその理由を明確に説明しました。「上場を目指す企業は10回中9回は資金の流れを追います。米国市場は高い評価額、低い資本コスト、高い流動性、そして潤沢な資金を持つ投資家を提供します。」
同様に、セバグ氏は「欧州のIPOで調達された平均額は米国の2分の1」で、希薄化も同様であり、2つの地域間の「評価額の差はかなり大きい」ことを意味していると述べた。
ワインガーデ氏は、米国でのIPOを検討する理由として、さらに1つ挙げた。「取締役会や資本政策における影響力が重要になるだろう」と同氏は記し、「スタートアップの投資家の大部分が米国に拠点を置いている場合、ニューヨークでの上場はより魅力的になる可能性がある」と付け加えた。
米国市場は、同程度の希薄化率でより多くの資金を提供し、より活発な取引環境を提供しています。これは非常に良い売買条件です。
現在の状況に変化がない限り、上場を目指すヨーロッパのスタートアップ企業にとって、アメリカ市場は一定の人気を維持すると思われます。第1四半期の売上高がわずか3,740万ドルのソフトウェア企業が、SentinelOneのように100億ドルを超える評価額を獲得できる企業は他にどこにあるでしょうか？
しかし、これはEUの技術企業がさらに上場する可能性が低いことを意味するわけではない。
将来は出口のタイミングに左右される可能性がある
欧州のスタートアップ企業が、少なくとも一部の米国企業ほど早く上場企業になることを望むかどうか、疑問に思う理由がある。プライベートエクイティやグロースエクイティが豊富にある中で、なぜそうするのだろうか？セバグ氏によると、民間資金調達が盛んなことで、急成長中のスタートアップにとって代替IPO市場の必要性は薄れているという。「Contentsquare、Revolut、N26が証券取引所以外で数億ドルを調達した例を見れば明らかだ」と彼は述べた。
N26がシリーズDの延長でさらに1億ドルを調達
それでも、VCの支援を受ける欧州のユニコーン企業の増加は、今後多くのIPOにつながる可能性が高い。上場先は、少なくとも部分的には、上場時期の選択に左右され、これは民間資本の規模によって左右される。米国でのIPOを目指すには10億ドル規模の資金調達が必要となることを考えると、上場を待つことを望む企業は米国で上場する可能性が高いと思われる。早期にIPOを希望する場合、EUや英国の株式市場が第一候補となる可能性が高い。
ここからが本当に興味深いところです。ヨーロッパでは、活気がありながらも、もしかしたらこれまでとは異なる出口市場が生まれるのでしょうか？ワイズ証券がロンドン証券取引所への直接上場を選択したことは、私たちが驚きの展開に直面する可能性があることを既に示唆しています。AIMやその類似取引所がどの程度この状況に関与するかはまだ分かりませんが、今後の動向を注視していくつもりです。それまでの間、大西洋の両岸を繋ぐトレンドであるSPACについて、より深く掘り下げていきます。どうぞお楽しみに！
