今週、米国SPAC市場は、Satellogicがブランクチェック会社との合併によりナスダック証券取引所に上場するというニュースを受け、引き続き活況を呈しました。地球画像に特化したこの企業は、潤沢な資金需要と長期的な収益を背景に、SPACの典型的な選択肢となっています。火曜日には、このタイプの取引を進めているのはSatellogicだけではなく、NextdoorもSPACを通じてナスダックに上場するというニュースが報じられました。
TechCrunchが指摘したように、Nextdoorの予測は、他の多くのSPAC主導のデビューと比べて控えめで、したがってより信憑性がある。
これらの企業は、白紙小切手による株式公開の両極を象徴しています。SPACルートを採用するスタートアップの中には、将来の収益に期待を寄せる投機的な企業もあれば、大幅な収益成長の実績を持つ、より確立された企業もあります。両方のタイプの例は容易に見つけることができます。Acornsの取引は、この既存のトレンドに当てはまります。一方、Lidar SPACは、そうではありません。
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ブランクチェック取引を追求する企業の多様さを考えると、SPACブームは、たとえ解散の噂が流れているとしても、まだ終わってはいない。例えば、ベッセマーのパートナーであるメアリー・ドノフリオ氏は、The Exchangeに対し、「SPACのIPOのペース」や合併のペースは鈍化しているものの、「市場には依然として1280億ドルのSPACのドライパウダー（投資資金）が、買収を求め、取引へのインセンティブを与えられている」と語った。
メンロ・ベンチャーズのパートナーであるマット・マーフィー氏は、ドノフリオ氏が論じたSPACのペース減速について説明し、エクスチェンジに対し、SPAC取引のペースは「監視が厳しくなり、以前ほど『簡単』ではなくなったため鈍化している」と語った。
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しかし、今週の米国SPACのニュースは、ブランクチェック・カンパニーが依然として多様な企業を上場候補として探していることを物語っています。しかし、他の地域ではどうでしょうか？ユニコーンは米国のスタートアップ・エコシステムに限った話ではありません。ヨーロッパでも同様のSPACの関心が見られるのでしょうか？
欧州では巨額の資金調達ラウンドや様々な形態のIPOがいくつか行われてきたことを踏まえ、取引所は調査を試みた。ヨーロッパでSPACの競争が始まっているのだろうか？
ヨーロッパのターゲットを狩る
現在、米国では膨大な数のSPACが取引先を探している。また、米国上場のブランクチェック・カンパニーが欧州企業を買収したという歴史的前例もある。例えば、国際法律事務所スキャデンは、2015年から今年2月までに、米国SPACが欧州企業を主導した取引を16件計上している。
「ここ数週間、フランスやヨーロッパのスケールアップ企業と同様に、継続的にアプローチを受けています」と、エアコールの共同創業者ジョナサン・アンゲロフ氏は昨年3月、フランスの金融紙レ・ゼコー（TechCrunch翻訳）に語った。しかし、アプローチを受けているからといって、必ずしもヨーロッパのユニコーン企業がそのオファーを検討しているわけではない。
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Wefoxもその一つです。The Exchangeへのメールで同社は、「世界記録となるシリーズC投資の吸収に忙しいため」、現時点ではSPACについては考えていないと述べています。Wefoxは先月、6億5000万ドルの資金調達ラウンドを完了し、企業価値は30億ドルに達しました。
インシュアテック企業のSPACへの躊躇は、欧州におけるブランクチェック案件が永遠に希少になることを意味するものではない。同社はメールで、欧州には「Wefoxのようにスケールアップしているスタートアップ企業が数多く存在する」と付け加え、ブランクチェック案件が検討すべきターゲットが多数存在することを示唆している。しかし同社は、「（欧州の）市場は非常に活況で、企業の上場に対する投資家の関心も高い」ものの、「SPACに特に重点を置いているわけではない」とも述べている。
貪欲なSPACのおかげで流動性がこれほど容易に得られるのに、なぜ欧州企業はもっと多くの手を差し伸べないのだろうか？ 理由の一つは、ベンチャーキャピタルの助言が逆方向に傾いているからかもしれない。
簡単にお金が手に入るという幻想
ベンチャーキャピタリストの中には、投資先が上場した後に株式を売却する者もいれば、保有し続ける者もいます。しかし、プライベートマーケットの投資家は皆、自分が支援するスタートアップのエグジットバリューに関心を持っています。投資家がSPACのエグジットを支持しないのであれば、そこには必ず理由があるはずです。それは何でしょうか？
NorthzoneのPär-Jörgen Pärson氏はThe Exchangeへの電子メールでいくつかの理由を述べた。
パーソン氏は、上場企業としての経営は非上場企業としての経営とは大きく異なると説明した。「上場市場では、自分の市場に特化した投資家は見つからない」ため、異なるコミュニケーション方法が必要となる。さらに、彼の会社ではスタートアップに対し、「上場の12～18ヶ月前から上場企業としてのコミュニケーションの練習を始めるように」とアドバイスしていると付け加えた。
SPAC 主導のデビューでは、それだけの時間的余裕はありません。
しかし、それは全体像の一部に過ぎない。パーソン氏はまた、自社が「マクロ環境と市場のボラティリティ」について懸念を抱いており、「今日のSPACを取り巻くリスクを評価する際に、起業家やLP（リミテッド・パートナー）とこれらの懸念を共有している」と説明した。同社の見解では、SPACは市場への感受性が非常に高い。つまり、SPAC取引を進める中で、公開市場がスタンスを変えるリスクはより高くなる。そして、それらのリスクは、IPOや直接上場が耐えうるリスクよりも「おそらく大きい」という。
他にも懸念事項は存在する。EYのフランク・セバグ氏は、欧州企業にとって米国のSPACによる買収は「複雑」だと指摘した。IPOほど難しいわけではないが、必要な作業量は並大抵ではないと説明した。
また、従来のIPO手法と比べてSPACの利用意欲は低下する可能性がある。M&A弁護士のデイビッド・ミランダ氏は、SPACは「米国IPOにおける価格発見メカニズムの欠陥への対応策の一つであり、欧州ではそれほど懸念されていない」と述べている。これは、米国での上場に関心を持つ欧州企業の取引意欲をさらに低下させる可能性がある。
SPACが購入できる場所
それでも、データによると、SPAC取引はヨーロッパ全域で行われている。ArrivalやCazoo、EVBox、Wallboxなど、ヨーロッパやイギリスに拠点を置くテクノロジー企業がSPACを通じて米国市場に進出している。さらに、ヨーロッパの証券取引所に上場するSPACの数も増加している。
レゼコー紙によると、「ここ数週間でフランクフルト、ストックホルム、ミラノ、さらにはヘルシンキでも上場が見られる」が、投資銀行家のマイケル・ザウイ氏とヨエル・ザウイ氏の兄弟が、医療・テクノロジー系SPACをユーロネクスト・アムステルダムに上場するという決定は、オランダ市場にとって更なる好材料となる。「ブレグジット後、ロンドンからユーロ建て株式取引が移行したことで最大の恩恵を受けるアムステルダムは、欧州におけるSPACの中心地として浮上するだろう」とフィナンシャルタイムズは報じている。
今のところはそうかもしれないが、他の国々も役割を果たそうと決意している。4月、フランス金融市場庁（AMF）は、フランス法がSPACに友好的であることを指摘した。「2021年初頭以降、パリ証券取引所への上場を準備するSPACの数が大幅に増加していることを確認した」とAMFは指摘した。「フランスの法的枠組みと規制要件により、SPACの上場はパリで歓迎され、同時に適切な投資家保護も提供される」
一方、他の国々はSPACに関する法的枠組みの見直しを進めています。ベルギーでは金融市場規制当局FSMAが昨年5月に意見公募を開始し、英国ではヒル・レビューが公表されました。ヒル卿がまとめた勧告リストには、正式名称を英国上場レビューといい、ロンドン証券取引所をSPACにとってより魅力的なものにするための措置が含まれており、ブレグジット後の状況においてアムステルダムに対する優位性を取り戻すことを目指していると言えるでしょう。
それでも、SPAC の設立率は米国で起こっていることと比較すると控えめですが、それでも大きな成長を示しており、出口戦略を渇望する欧州のテクノロジー系スタートアップにとって新たな道筋となっています。
SPACがヨーロッパの将来にどのように位置づけられるか
セバグ氏は、欧州のSPACが付加価値を生み出せる分野について独自の考えを持っている。それは「セクター別の強化」だ。2015年にフランスのSPACメディアワンが「オーディオビジュアルセクターの統合に貢献した」のと同様に、セバグ氏はTechCrunchに対し、「専門性の高いSPACは、上場するテクノロジー企業の数が少ないという問題への解決策として、複数のターゲットをグループ化することで市場を統合できる可能性がある」と語った。
Dealroom.coのCEO、ヨラム・ウィンガーデ氏は、有力な候補となりそうな分野を指摘し、「SPACルートは、利益が出る前の研究開発サイクルの資金調達のために後期段階の資金を必要とするディープテック系スタートアップにとって特に理にかなっています」と述べた。ディープテックは欧州のテクノロジー業界のロードマップにおけるホットな話題であり、Scale-Up Europeの最近のレポートでは、欧州はディープテック系スタートアップと投資家の育成に十分な取り組みをしていないと指摘されており、この分野への資金の増額は多くのプレーヤーにとって歓迎されるだろう。
しかし、その焦点はさておき、欧州のSPACは、米国のSPACが提起した倫理的懸念の一部に対処することで、何か貢献できる可能性がある。例えば、レゼコー紙の報道によると、先月ユーロネクスト・パリに上場した2つのSPACは、マイルストーンベースの構造を採用していた。おそらく「SPACでは必ず上場企業が勝つ」というデータに裏付けられた主張を先取りして、この「階段構造」は、SPACのスポンサーと後続の投資家のインセンティブを一致させるように設計されている。
さらに、個人投資家が期待外れのリターンに見舞われる可能性は低いようだ。フランスのSPACは「（ユーロネクスト・パリの）プロフェッショナル部門に上場しており、参入コストが高い」ため、事実上、適格投資家をターゲットにしているとAMFの報告書は指摘している。欧州のSPACは、このような形で市場を牽引していくのだろうか？
現在の好況期における欧州の SPAC 活動の最終的なペースは、今後数四半期で明らかになるだろう。ほとんどの SPAC がすでに取引実行の期限をカウントダウンしており、合併の機会は終わりに近づき、欧州を拠点とするどのユニコーンがより迅速に資金調達の引き金を引き、どのユニコーンがより伝統的な流動化の道をたどるかがわかるだろう。
